بررسی ﺗﺄثیر محدودیت‌های آربیتراژ و آربیتراژ نامتقارن بر صرف بازدة نوسان‌پذیری غیرسیستماتیک در بورس اوراق بهادار تهران

محورهای موضوعی : دانش مالی تحلیل اوراق بهادار

حمیدرضا حیدری ¹ (کارشناسی ارشد مدیریت مالی، دانشکده مدیریت، واحد الکترونیکی دانشگاه آزاد اسلامی، تهران مرکز، ایران،)
الهام فرزانگان ² (استادیار اقتصاد، دانشگاه بوعلی سینا- مجتمع آموزش عالی نهاوند، همدان، ایران (نویسنده مسئول))

تاریخ دریافت : 1401/04/27 تاریخ پذیرش : 1401/07/16 تاریخ انتشار : 1402/03/01

کلید واژه: آربیتراژ نامتقارن, محدودیت‌های آربیتراژ, صرف بازدة نوسان‌پذیری غیرسیستم, بورس اوراق بهادار تهران,

چکیده مقاله :

پژوهش حاضر به بررسی ﺗﺄثیر آربیتراژ نامتقارن و محدودیت‌های آربیتراژ برای توضیح صرف بازدة نوسان‌پذیری غیرسیستماتیک مشاهده‌شده در بورس اوراق بهادار تهران، می‌پردازد. نموﻧﺔ در نظر گرفته‌شده مشتمل بر 90 شرکت پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران طی دورة زمانی 1387 الی 1400 می‌باشد. بدین منظور یک شاخص جامع محدودیت‌های آربیتراژ، بر اساس سه معیار ِریسک آربیتراژ شامل هزینه‌های معاملاتی، ریسک معامله‌گران اختلال‌زا و نااطمینانی اطلاعاتی؛ و نیز یک معیار قیمت‌گذاری نادرست، بر اساس بی‌قاعدگی‌های رشد دارایی‌ها، سودآوری ناخالص و مومنتوم، با توجه به ویژگی‌های خاص بورس اوراق بهادار تهران محاسبه‌شده است. برای آزمون فرضیه‌های پژوهش، روش تجزیه‌و‌تحلیل سه‌طرﻓﺔ پرتفوی و رگرسیون‌های مقطعی فاما-مک‌بث، مورداستفاده قرارگرفته است. نتایج بیانگر یک راﺑﻄﺔ مثبت بین بازدﮤ مورد انتظار و نوسان‌پذیری غیرسیستماتیک در سهم‌های بیش قیمت‌گذاری ‌شده ‌و در سهم‌های کم قیمت‌گذاری شده است؛ در شرایط محدودیت‌های آربیتراژ زیاد، مقدار صرف ‌بازدة نوسان‌پذیری غیرسیستماتیک سهم‌های بیش قیمت‌گذاری شده بزرگ‌تر از این مقدار برای سهم‌های کم قیمت‌گذاری شده، می‌باشد. درنتیجه، محدودیت‌های آربیتراژ علاوه بر آربیتراژ نامتقارن، می‌توانند صرفِ مثبت نوسان‌پذیری غیرسیستماتیک را در بورس اوراق بهادار تهران توضیح دهند.

چکیده انگلیسی:

This study investigates the effects of arbitrage asymmetry and limits-of-arbitrage to explain the observed idiosyncratic volatility return premium in the Tehran Stock Exchange. The sample includes 90 companies listed on the Tehran Stock Exchange from 2008 to 2022. For this purpose, a comprehensive index of limits-of-arbitrage has been constructed based on three measures of arbitrage risk: transaction costs, noise trader risk, and information uncertainty. Furthermore, a mispricing measure has been constructed based on three anomalies: asset growth, gross profitability, and momentum. These measures and anomalies capture the main features of the Tehran Stock Exchange. To test the research hypothesis, the three-way portfolio sorting and the Fama-Macbeth cross-sectional regressions conducted. The empirical findings show that the idiosyncratic volatility premium is positive for both overpriced and underpriced stocks. Within the high limits-of-arbitrage stocks, the positive idiosyncratic volatility return premium is higher for overpriced stocks than for underpriced stocks. Consequently, the limits-of-arbitrage and the arbitrage asymmetry can explain the positive idiosyncratic volatility return premium in theTehran Stock Exchange.

منابع و مأخذ:

بدری، احمد؛ دولو، مریم و عرب مازار یزدی، محمد (1393). قیمت‌‌گذاری ریسک غیرسیستماتیک: شواهدی از محتوای اطلاعاتی سود. پژوهش‌‌های تجربی حسابداری، 4(11)، 1-19.

دولو، مریم و حمیدی‌زاده، محمدرضا (1392). راهبرد سرمایه‌گذاری مبتنی بر ریسک غیرسیستماتیک و ساختار مالکیت. مطالعات مدیریت راهبردی، 4(16)، 109-129.

سارنج، علی رضا؛ تهرانی، رضا؛ عباسی موصل، خلیل و ندیری، محمد (1397). شناسایی رفتارهای معاملاتی و ریسک معامله‌گران اخلال‌گر در بازار سهام ایران. راهبرد مدیریت مالی، 6(22)، 31-58.

سلیمانی، ایمان و عرب‌صالحی، مهدی (1398). عوامل تعیین‌کننده نوسانات غیرسیستماتیک بازدة سهام شرکت‌های پذیرفته ‌شده در بورس اوراق بهادار تهران. چشم‌انداز مدیریت مالی، 9(26)، 97-119.

• سلیمی، محمدجواد؛ علیزاده، جواد؛ دوست جباریان و هوشنگی، زهره (1400). تأثیر ریسک غیرسیستماتیک سهام بر رفتار گروهی سرمایه‌گذاران در بورس اوراق بهادار تهران. مطالعات تجربی حسابداری مالی، 18(71)، 55-33.


• شجاعی، مرضیه؛ عبدالباقی عطاآبادی، عبدالمجید و شیروانی، علیرضا (1399). بررسی تأثیر نوسانات غیرسیستماتیک بر قیمت‌گذاری نادرست: شواهدی از شرکت‌های پذیرفته ‌شده در بورس اوراق بهادار تهران. پژوهش‌های حسابداری مالی، 12(45)، 79-100.


• شکرخواه، جواد؛ بولو، قاسم و حقیقت، محمد (1396). بررسی تأثیر گشتاورهای مرتبه بالاتر و نوسانات غیرسیستماتیک بر بازدة آتی سهام با استفاده از مدل فاما-مکبث. مطالعات تجربی حسابداری مالی، 14(56)، 107-83.


• عرب‌مازار یزدی، محمد؛ بدره‌ای، احمد و دولو، مریم (1394). قیمت‌گذاری ریسک غیرسیستماتیک: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. مطالعات تجربی حسابداری مالی، 12(47)، 23-46.


• محمدی، شاپور و آسیما، مهدی (1398). قیمت‌گذاری ریسک غیرسیستماتیک از طریق تبیین ریسک آربیتراژ. راهبرد مدیریت مالی، 7(26)، 1-24.


• مرفوع، محمد و عدل‌زاده، مرتضی (1393). عدم اطمینان اطلاعاتی و واکنش کمتر از حد سرمایه‌گذاران. پژوهش‌های تجربی حسابداری، 4(13)، 169-177.


• نیکوسخن، معین و فدایی‌نژاد، محمد اسماعیل (1397). بررسی اهمیت ریسک غیرسیستماتیک هر ورقه بهادار: نگاهی دیگر به ریسک غیرسیستماتیک و بازده. راهبرد مدیریت مالی، 6(20)، 24-1.


• Ali, A., Hwang, L. S., & Trombley, M. A. (2003). Arbitrage risk and the book-to-market anomaly. Journal of Financial Economics, 69 (2): 355-373.


• Amihud, Y. (2002). Illiquidity and stock returns: cross-section and time-series effects. Journal of Financial Markets, 5 (1): 31-56.


• Ang, A., Hodrick, R. J., Xing, Y., & Zhang, X. (2006). The cross‐section of volatility and expected returns. The Journal of Finance, 61 (1): 259-299.


• Ang, A., Hodrick, R. J., Xing, Y., & Zhang, X. (2009). High idiosyncratic volatility and low returns: International and further US evidence. Journal of Financial Economics, 91 (1): 1-23.


• Brockman, P., Guo, T., Vivero, M. G., & Yu, W. (2022). Is idiosyncratic risk priced? The international evidence. Journal of Empirical Finance, 66: 121-136.


• Cao, J., & Han, B. (2016). Idiosyncratic risk, costly arbitrage, and the cross-section of stock returns. Journal of Banking & Finance, 73: 1-15.


• Chen, Y. L., Wang, M. C., Lin, J. B., & Huang, M. C. (2022). How financial crises affect the relationship between idiosyncratic volatility and stock returns. International Review of Economics & Finance, 80: 96-113.


• Chordia, T., Roll, R., & Subrahmanyam, A. (2008). Liquidity and market efficiency. Journal of Financial Economics, 87 (2): 249-268.


• Chou, P. H., Huang, T. Y., & Yang, H. J. (2013). Arbitrage risk and the turnover anomaly. Journal of Banking & Finance, 37 (11): 4172-4182.


• Cooper, M. J., Gulen, H., & Schill, M. J. (2008). Asset growth and the cross‐section of stock returns. The Journal of Finance, 63 (4): 1609-1651.


• De Long, J. B., Shleifer, A., summers, L. H., & Waldmann, R. J. (1990). Noise trader risk in financial markets. Journal of Political Economy, 98 (4): 703-738.


• Fama, E. F., & French, K. R. (1993). Common risk factors in the returns on stocks and bonds. Journal of Financial Economics, 33 (1): 3-56.


• Fama, E. F., & MacBeth, J. D. (1973). Risk, return, and equilibrium: Empirical tests. Journal of Political Economy, 81 (3): 607-636.


• Gerhold, S., Guasoni, P., Muhle-Karbe, J., & Schachermayer, W. (2014). Transaction costs, trading volume, and the liquidity premium. Finance and Stochastics, 18 (1): 1-37.


• Gu, M., Kang, W., & Xu, B. (2018). Limits of arbitrage and idiosyncratic volatility: Evidence from China stock market. Journal of Banking & Finance, 86: 240-258.


• Jegadeesh, N., & Titman, S. (1993). Returns to buying winners and selling losers: Implications for stock market efficiency. The Journal of Finance, 48 (1): 65-91.


• Kim, K. A., & Rhee, S. G. (1997). Price limit performance: evidence from the Tokyo Stock Exchange. The Journal of Finance, 52 (2): 885-901.


• Lam, F. E. C., & Wei, K. J. (2011). Limits-to-arbitrage, investment frictions, and the asset growth anomaly. Journal of Financial Economics, 102 (1): 127-149.


• Lin, Y. E., Chu, C. C., Omura, A., Li, B., & Roca, E. (2020). Arbitrage risk and the cross-section of stock returns: Evidence from China. Emerging Markets Review, 43: 100609.


• Mashruwala, C., Rajgopal, S., & Shevlin, T. (2006). Why is the accrual anomaly not arbitraged away? The role of idiosyncratic risk and transaction costs. Journal of Accounting and Economics, 42 (1-2): 3-33.


• Merton, R. C. (1987). A simple model of capital market equilibrium with incomplete information. The Journal of Finance, 42 (3): 483-510.


• Nartea, G. V., Ward, B. D., & Yao, L. J. (2011). Idiosyncratic volatility and cross‐sectional stock returns in Southeast Asian stock markets. Accounting & Finance, 51 (4): 1031-1054.


• Newey, Whitney K. & Kenneth D. West (1987). A Simple, positive semi-definite, heteroskedasticity and autocorrelation consistent covariance matrix. Econometrica, 55 (3): 703-708.


• Novy-Marx, R. (2013). The other side of value: Good growth and the gross profitability premium. Journal of Financial Economics, 108 (1): 1-28.


• Sharpe, W. F. (1964). Capital asset prices: A theory of market equilibrium under conditions of risk. The Journal of Finance, 19 (3): 425-442.


• Shleifer, A., & Vishny, R. W. (1997). The limits of arbitrage. The Journal of Finance, 52 (1): 35-55.


• Stambaugh, R. F., Yu, J., & Yuan, Y. (2015). Arbitrage asymmetry and the idiosyncratic volatility puzzle. The Journal of Finance, 70 (5): 1903-1948.