Investigating the effect of managers' on domestic financing policy and efficiency investment in companies listed on the Tehran Stock Exchange

Setoodeh, Reza; Zeinali kermani, Amrolah; Bakhsh Tanyani, Hadi

doi:10.30495/ijpa.2022.19603

Manuscript ID : IJPA-2107-10778 (R1) Visit : 203 Page: 99 - 109

10.30495/ijpa.2022.19603

Article Type: Original Research

Investigating the effect of managers' on domestic financing policy and efficiency investment in companies listed on the Tehran Stock Exchange

Subject Areas : Public Policy In Administration

Reza Setoodeh ¹ , Amrolah Zeinali kermani ² , Hadi Bakhsh Tanyani ³

1 - 1 Department of Accounting, Ni;kshahr Branch, Islamic Azad University, Nikshahr, Iran.
2 - Department of Accounting, Islamic Azad University, Zahedan Branch, Iran
3 - Department of Accounting, Islamic Azad University, Zahedan Branch, Iran.

Received: 2021-07-19 Accepted : 2021-12-11 Published : 2022-02-20

Keywords: Management, Financing, Investment Efficiency, confidence,

Abstract :

Background: The present study recognizes and examines the interaction between management overconfidence, internal financing and efficiency investment, practical foundations for management, government and capital market players, including potential and actual investors, etc. in order to It will provide more attention to the interaction between management overconfidence and other variables.Objective of this research: The purpose of this study is to investigate the effect of managers' on domestic financing policy and efficiency investment in companies listed on the Tehran Stock Exchange.Research Method: The statistical population of this research is the companies listed on the Tehran Stock Exchange. The period of 1390 to 1400 has been considered for this research. The data required for the research have been extracted from the financial information contained in the audited financial statements of statistical sample companies, Tadbir Pardaz software, New Rahavard software, Development Research and Islamic Studies management site of the Exchange and Securities Organization, as well as Kadal network. Spreadsheet (Excel) software has been used to prepare the necessary variables for use in hypothesis testing models. Eviews software, stata software and Spss software were used for final analysis. To analyze the data, the significance test of the mean differences using t-statistic and also, multivariate regression and logistic regression statistical models were used.Findings: According to the results of testing the first hypothesis, it shows that managers' overconfidence has a positive effect on investment efficiency on the amount of new investments in the company. In the second hypothesis test, the effect of senior managers' overconfidence on investment was investigated.Conclusion: The results of this study show that the amount of cash flow of each company has a direct effect on the sensitivity of investments and if the managers of companies have too much confidence, they have a great tendency to over-invest from the company's free cash flow.

References:

دارابی، رویا و اعطایی زاده، رضا(1392)،روش های مختلف تامین مالی و مبانی نظری ساختار سرمایه،دومین کنفرانس ملی حسابداری, مدیریت مالی و سرمایه گذاری ،گرگان،،،https://civilica.com/doc/253768

ساعدی رحمان، رضاییان وحید (1398) بررسی تأثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیر عامل بر بازده و ریسک غیرسیستماتیک سهام با توجه به نقش دوگانگی وظیفه مدیر عامل: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران، فصلنامه علمی و پژوهشی تحقیقات مالی، دوره21، شماره1، صص100-79

شیری ثمرخوان،علی،سلیمان نژاد، صفیه،یغمایی علیشاه، ایوب (1396) بررسی تاثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر عملکرد مالی ، اولین کنفرانس ملی نقش حسابداری، اقتصاد و مدیریت .

خزائی, ایوب, طهرانچیان, امیرمنصور, جعفری صمیمی, احمد, طالبلو, رضا. (1395). تأثیر تأمین مالی داخلی بر بهره‌وری بنگاه‌ها: شواهد تجربی از صنعت خودرو در ایران. دوفصلنامۀ علمی مطالعات و سیاست‌های اقتصادی, 3(1), 101-128.

عربصالحی, مهدی, امیری, هادی, کاظمی نوری, سپیده. (1393). بررسی تاثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیران ارشد بر حساسیت سرمایه گذاری ـ جریان‌های نقدی. پژوهش های حسابداری مالی, 6(2), 115-128.

عربصالحی ،مهدی ، اشرفی ، مجید(1390).نقش ذخایر نقدی در تعیین حساسیت سرمایه گذاری-جریان نقدی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، مجله پژوهش های حسابداری مالی،ش3،صص94 – 75.

محمدی ، سجاد ، صالحی ، الله کرم (1396). بررسی رابطه بین توانایی مدیریت با کارایی سرمایه گذاری و ریسک کاهش قیمت سهام، پیشرفت های حسابداری ، دوره نهم ، شماره2(پیاپی 3/73) .

مرادزاده فرد، مهدی(1395). توانایی مدیریتی ، کارایی سرمایه گذاری و ریسک سقوط آتی قیمت سهام ، فصلنامه علمی پژوهشی مطالعات تجربی حسابداری مالی ، 13، شماره 50، صص56 -25 .

هاشمی ، سیدعباس، صمدی ، سعید ، هادیان ، ریحانه (1392). اثرکیفیت گزارشگری مالی و سررسید بدهی بر کارایی سرمایه گذاری، مطالعات تجربی حسابداری مالی ، دوره 11، شماره44، شماره پیاپی 44 ، صص 143 -117.

_||_

Cooper, A.C., Woo, C., & Dunkelberg, W., (1988). Entrepreneurs perceived chances for success. Journal of Business Venturing, Vol 3, Pp 97–108.

Fairchild, R. (2017). Managerial Overconfidence, Moral Hazard Problems, and Excessive Life-cycle Debt Sensitivity. Investment Management and Financial Innovations, Vol 6, N 3, Pp 35-42.

Huang, W., Jiang F., Liu, Z., and Zhang M. (2011). Agency cost, top executives' overconfidence, and investment-cash flow sensitivity- Evidence from listed companies in China. Pacific- Basin Finance Journal. Vol 19, Pp 261-277.

Habib, A. (2014). Managerial talent, investment efficiency and stock price crash risk, 44. Retrieved from http://ssrn.com/abstract=2517905.

Kramer, L.A and Liao, C.M. (2012). The Cost of False Bravado: Management Overcon_dence and its Impact on Analysts' Views. North American Finance Conference.

Malmendier, U., and Tate, G. (2016). Who makes acquisitions? CEO overconfidence and the market's reaction. Journal of Financial Economics. Vol 89, Pp 20-43.

Malmendier, U., and Tate, G. (2005). Does Overconfidence Affect Corporate Investment? CEO Overconfidence. European Financial Management. Vol 11, No 5, Pp 649-659.

Richardson, S. (2014). Over-investment of free cash flow. Review of Accounting Studies. Vol 11, Pp 159–189.

Skala, D. (2008). Overconfidence in psychology and finance – an interdisciplinary literature review. Bank i Kredyt. Pp 33-50.

Full-Text:

بررسی تاثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر تأمین مالی داخلی و سرمایه گذاری کارایی در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران

چکیده :

زمینه: پژوهش حاضر با شناخت و بررسی تعامل بین اعتماد به نفس بیش از حد مدیریت، تامین مالی داخلی و سرمایه گذاری کارایی ، مبانی کاربردی برای مدیریت، دولت و بازیگران بازار سرمایه شامل سرمایه گذاران بالقوه و بالفعل و..... در جهت بررسی و توجه بیشتر نسبت به تعامل بین اعتماد به نفس بیش از حد مدیریت با دیگر متغیرها را فراهم خواهد نمود .

هدف پژوهش: هدف این پژوهش بررسی تاثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر تأمین مالی داخلی و سرمایه گذاری کارایی در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می باشد.

روش پژوهش: جامعه آماری این پژوهش شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است. بازه زمانی سال‌های 1390 تا 1400 برای این پژوهش در نظر گرفته شده است. داده‌های مورد نیاز پژوهش نیز از اطلاعات مالی مندرج در صورت‌های مالی حسابرسی شده شرکت‌های نمونه آماری، نرم‌افزار تدبیر پرداز، نرم افزار ره‌آورد نوین، سایت مدیریت پژوهش توسعه و مطالعات اسلامی سازمان بورس و اوراق بهادار همچنین، شبکه کدال استخراج گردیده است. برای آماده‌سازی متغیر‌های لازم جهت استفاده در مدل‌های مربوط به آزمون فرضیه‌ها، از نرم افزار صفحه گسترده (اکسل) استفاده شده است. برای انجام تحلیل‌های نهایی، از نرم افزار Eviews، نرم افزار stata و نرم ‌افزار Spss استفاده شده است. برای تجزیه و تحلیل داده‌ها از آزمون معنی‌داری تفاوت میانگین‌ها با استفاده از آماره t و همچنین، از مدل‌های آماری رگرسیون چند متغیره و رگرسیون لجستیک استفاده شده است.

یافته ها: با توجه به نتایج حاصل از آزمون فرضیه اول نشان می‌دهد که اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر کارایی سرمایه گذاری تاثیر مثبتی بر میزان سرمایه‌گذاری‌های جدید شرکت دارند. در آزمون فرضیه دوم تاثیرگذاری اعتماد به نفس بیش از حد مدیران ارشد بر میزان سرمایه‌گذاری بررسی شد.

نتیجهگیری: نتایج این پژوهش نشان می‌دهد که میزان جریان‌های نقدی هر شرکتی تأثیر مستقیمی بر حساسیت سرمایه‌گذاری‌ها دارد و چنان‌چه مدیران شرکت‌ها دارای اعتماد به نفس بیش از حد باشند، تمایل زیادی به بیش سرمایه‌گذاری از محل جریان‌های نقدی آزاد شرکت دارند.

کلیدواژه : اعتماد به نفس، مدیران، سرمایه گذاری کارایی، خط مشی گذاری تأمین مالی داخلی

مقدمه :

مدیران شرکت ها، با شناخت عوامل موثر بر سرمایه گذاری و با به کارگیری آن ها در رسیدن به سطح سرمایه گذاری بهینه ، می توانند نهایت بازدهی را ایجاد کنند تا هم فرصت های سودآور سرمایه گذری را از دست ندهند و هم رضایت سهامداران را جلب نمایند (عربصالحی و امیری و کاظمی نوری،1393). اما بازار های ناکارا دارای نواقصی هستند که می تواند سطح سرمایه گذاری بهینه شرکت را تحت تاثیر قرار داده و در نهایت ، به فرآیند" بیش از سرمایه گذاری" و یا" کم سرمایه گذاری" منتهی شود. بی شک، مساله سرمایه گذاری یکی از مهم ترین وظایف مدیران شرکت است. در صورتی که مدیران بتوانند به درستی فرصت های سرمایه گذاری با ارزش (طرح های با ارزش فعلی خالص مثبت) در باطار را تشخیص دهند و به میزان مناسب در هر یک از آن ها سرمایه گذاری نمایند، در نهایت این امر سبب رشد شرکت شده، ثروت سهامداران افزایش خواهد یافت(عربصالحی و امیری و کاظمی نوری،1393). پژوهش های انجام شده نشان می دهد که حساسیت سرمایه گذاری، علاوه بر ویژگی های شرکت و شرایط بازار ، تحت تاثیر خصوصیات فردی مدیران نیز قرار دارد. در سال های اخیر مطالعات زیادی در این زمینه انجام انجام پذیرفته که نشان می دهد مدیران همواره به صورت کاملا عقلانی رفتار نکرده ، تحت تاثیر اعتماد به نفس بیش از حد و خوشبینی های مفرط ممکن است تصمیماتی غیرعقلایی اتخاذ کنند که تاثیری مهم بر فعالیت های مالی شرکت، به ویژه بخث سرمایه گذاری دارد.در همین راستا، یکی از سازوکارهای مهم برای جلوگیری از مشکلات فوق و به تبع آن پدیده ریزش قیمت سهام، موضوع کارایی سرمایه گذاری است ؛از طرف دیگر دمرجیان وهمکاران،(2013) کارایی مدیران نسبت به رقبا را درتبدیل منابع شرکت به درآمد تعریف می کنند.این منابع درشرکت ها شامل بهای موجودی ها، هزینه های فروش ادارای و عمومی، دارایی های ثابت مشهود ، اجاره های عملیاتی، هزینه های تحقیق و توسعه ودارایی های نامشهود شرکت می شود (حاجب وهمکاران،1394). توانایی بالای مدیریت و افزایش کارایی سرمایه گذاری اقدامی اساسی برای استفاده بهینه از منابع،ارتقای پاسخگویی،شفافیت، رعایت انصاف و حقوق همةذینفعان شرکت ها است که به استقرار صحیح سیستم های مدیریتی منجر خواهد شد (تنانی و همکاران، 1394).

بيش اطميناني يا اعتماد به نفس بيش از حد، يكي از مهم ترين مفاهيم مالي مدرن است كه هم در تئوري هاي مالي و هم در روانشناسي جايگاه ويژه اي دارد. بيش اطميناني سبب مي شود انسان دانش و مهارت خود را بيش از حد و ريسك ها را كمتر از حد تخمين زده و احساس كند روي مسائل و رويدادها كنترل دارد، در حالي كه ممكن است در واقع، اين گونه نباشد بررسي آثار بيش اطميناني مديران بر رويه هاي شركت،شامل رويه هاي حسابداري مهم است. بيش اطميناني ميتواند به اتخاذ تصميم آينده نادرست منجر شده و با تحريف از سياست هاي مناسب سرمايه گذاري، تأمين مالي يا حسابداري، هزينه هاي گزافي بر شركت تحميل كند. اما بيش اطميناني مديريت مي تواند در برخي شرايط منافعي داشته باشد. براي مثال انگيزش مديران بيش اطمينان براي پذيرش ريسك، كم هزينه تر از ساير مديران است. اعتماد به نفس كاذب مدير عامل شركت مي تواند بر سياست هاي كليدي و اصلي شركت اثرگذار باشد. مديران داراي اعتماد به نفس كاذب داراي حساسيت بالاتر سرمايه گذاري جريانات نقدي بوده، سود سهام پايين تري پرداخت كرده، از تأمين مالي خارجي كمتر استفاده مي كنند، در سرمايه و نوآوري سرمايه گذاري هاي از اين رو با توجه، بزرگ تري مي كنند و تمايل بيشتري براي ادغام هايي با ارزش مخرب دارند (ساعدی و رضائیان، 1398: 100-79) اعتماد به نفس بیش از حد یک ویژگی شخصیتی است که می تواند به صورت اریب رفتاری و داشتن اعتقادات غیرواقعی(مثبت) در رابطه با هر یک از جنبه های یک پیشامد در شرایط عدم اطمینان تعریف شود(سکالا¹،2008). اکثر مدیرانی که دارای اعتماد به نفس بالا هستند، نسبت به تصمیمات خود و نتایج آن ها علی الخصوص در زمینه تصمیمات سرمایه گذاری بسیار خوش بین هستند(کوپر و وو و همکاران²،1988). این مدیران به دیل خوش بینی بیش از حد، ممکن است جریان های نقدی حاصل از پروژه ها را اشتباها بسیار مطلوب پیش بینی کرده و از این رو ، بسیاری از پروژه ها را بالاتر از ارزش واقعی شان ارزش گذاری کنند. از طرف دیگر، آن ها اعتقاد دارند که بازار شرکت آنان را کمتر از واقع ارزش گذاری می کند و باعث می شود تامین مالی خارجی پرهزینه باشد. به همین دلیل، در صورتی که شرکت دارای منابع داخلی باشد، ممکن است مدیرانی با اعتماد به نفس بیش از حد، تمایل بیشتری به بیش سرمایه گذاری از خود نشان دهند، اما در صورتی که تامین مالی پروژه ها نیازمند منابع خارجی باشد،ممکن است کم سرمایه گذاری صورت گیرد(مالمندیر و تات³،2005). موضوعی که در اعتماد به نفس بیش از حد مدیران مطرح می شود این است که تعصبات روانی و اعتماد به نفس بیش از حد موجود در بین مدیران، به خصوص در میان مدیران ارشد، باعث می گردد که به توانایی های خود بیش از اندازه امیدوار باشند و تمایلی به افشاء و اتمام پروژه های زیان ده شرکت نداشته باشند، چراکه براساس اعتماد بیش از حدی که به خود دارند، اعتقاد دارند که در آینده با عملکرد بهتر ضعف آنها پوشش داده خواهد شد و با این روش می توانند برای شرکت ایجاد ارزش کرده و ثروت سهامداران را به حداکثر برسانند(شیری ثمرخوان و همکاران،1396).رول (2011) پیشنهاد کرد که اعتماد به نفس کاذب یک رفتار نامعقول معمول است و مدیران شرکت تمایل دارند آن را هنگام تصمیم گیری تجاری نشان دهند. مطالعات قبلی نشان داده اند که مدیرانی که بیش اعتمادی دارند تصمیمات سرمایه گذاری را اتخاذ می کنند که منجر به مشکلات سرمایه گذاری بیش از حد یا کمتر از حد می شود. با این حال، این مطالعات بر تاثیر اعتماد بیش ازحد مدیریتی بر ساختار سرمایه شرکتی، تامین مالی خارجی (تامین مالی جدید مالی و تامین مالی بدهی)، بلوغ بدهی و دیگر مسایل مالی شرکت تمرکز داشتند (لی و همکاران، 2009). اعتماد به نفس کاذب هیچ گاه در رابطه با منابع داخلی تامین مالی مورد مطالعه قرار نگرفته است. یکی از مهم ترین تصمیم های پیش روی مدیران واحد تجاری تصمیم های مربوط به تامین مالی است. تامین مالی یکی از اجزاء ضروری عملیات هر واحد تجاری است. اتخاذ سیاست های تامین مالی توسط مدیران، نقش بسزایی در ریسک و ایجاد ثروت برای سهامداران دارد. با این حال شناخت عوامل موثر بر تصمیم های تامین مالی مدیران از اهمیت بیشتری برخوردار است. عوامل زیادی بر تصمیم گیری تامین مالی مدیران واحد تجاری موثر است که این عوامل را می توان به دو دسته تقسیم کرد: دسته اول، عواملی که مرتبط هستند با ساختار شرکت مانند مشکلات نمایندگی، اندازه شرکت و درماندگی مالی و دسته دوم، عواملی که مرتبط هستند با ویژگی های رفتاری مدیران مانند محافظه کاری و اطمینان بیش از حد.

به کارگیری دارایی های شرکت و سرمایه گذاری کارا یکی از مهم ترین مباحث مطرح در مدیریت مالی است؛ زیرا به کارگیری کارای دارایی ها ، نشان دهنده توانایی مدیریت است و یکی از مهم ترین گزینه ها و تصمیمات فرا روی مدیران به شمار می رود. مدیر باید تصمیم بگیرد که چگونه دارایی های شرکت را بکار گیرد تا براین اساس ریسک سقوط قیمت سهام را کاهش دهد. توانایی مدیریت، یعنی به کارگیری هوشمندانه از زمان و دارایی شرکت برای کسب بهترین نتیجه ممکن. دستیابی به یک شاخص قابل اعتماد برای اندازه گیری توانایی مدیریتی پیچیده است؛ زیرا ارزیابی شهرت و اعتبار، عاملی چندبعدی متشکل از ویژگی های صلاحیت در کار، صداقت ، اعتبار و دید استراتژیک، از میان سایر ویژگی ها است (مراد زاده فرد،1395). برای بررسی رابطه بین توانایی مدیریت و کارایی سرمایه گذاری یا ریسک سقوط قیمت سهام، دو دیدگاه وود دارد(حبیب،2014). یک دیدگانه خوش بینانه بیان می کند یک مدیر توانا می تواند با به کارگیری اقتصادی دارایی های شرکت در وقت و زمان مناسب موجب افزایش ثروت سهامداران شود. بر اساس این دیدگاه بین توانایی مدیران با کارایی سرمایه گذاری ارتباط مثبت و معناداری وجود دارد(محمدی و صالحی،1396). مرتون (1995) تعریفی از نظریه تامین مالی ارائه داده است که شاید در نوع خود کوتاه‌ترین و دقیق‌ترین تعریف باشد: مطالعه رفتار کارگزاران در روند تخصیص و توزیع منابع از هر دو بعد مکان و زمان در شرایطی نامطمئن، پایه و اساس نظریه تامین مالی را تشکیل می‌دهد. زمان و عدم اطمینان اصلی ترین عناصر تاثیرگذار بر رفتار مالی به شمار می‌آیند. چرخه توليد و توسعه و پيشرفت شركت‌هاي سهامي به وسيله منابع مالي مناسب به حركت در می‌آيد. براي اجرا و تكميل پروژه‌هاي صنعتي و اجرايي منابع مالي لازم است منابع سرمايه مناسب تهيه و تدارك ديده شود و همين امر باعث اهميت مقوله روش تامين مالي می‌شود. از جمله مهمترين روش تامين مالي در ميان شركت‌هاي سهامي فعال در بورس اوراق بهادار، وام‌هاي بلندمدت بانكي و انتشار سهام عادي است(دولت خواه و همکاران ، 1398). یکی از مهمترین مباحث مطرح در اقتصاد امروز، تأمین مالی فعالیت های اقتصادی و نحوه انجام آن به طرق مختلف می‌باشد. از مهمترین و رایج‌ترین شیوههای تأمین مالی در دنیا، انتشار اوراق قرضه دولتی و شرکتی است که در ایران و کشورهای اسلامی به دلایل شرعی و قانونی نمی‌تواند مورد استفاده قرار گیرد. بنابراین ابزارها و روشهایی جایگزین اوراق قرضه جهت انجام تأمین مالی طراحی شده که از جمله آنها اوراق مشارکت و انواع اوراق صکوک می باشد. در بازار سرمایه اوراق صکوک، به عنوان اوراق بهاداری تعریف می گردد که به منظور تامین مالی یک شرکت و بر اساس عقود شرعی مانند اجاره، مرابحه و غیره منتشر می‌گردد. صکوک انواع مختلفی دارد. از بین انواع صکوک تعدادی از آنها مانند صکوک اجاره و سلف در ایران بیشتر مورد استفاده قرار گرفته است. در کنار اوراق صکوک، تأسیس صندوق های زمین و ساختمان و صندوق سرمایه گذاری پروژه نیز می تواند متناسب با نوع پروژه مورد استفاده قرار گیرد. در این گزارش، به معرفی مختصر انواع روشهای تأمین مالی در بازار سرمایه ایران پرداخته می‌شود(خزایی و همکاران،1395).انتخاب نحوه تامین مالی یکی از مهم ترین تصمیماتی است که توسط مدیران بنگاه ها گرفته می شود. تاثیر این تصمیمات بر عملکرد بنگاه ها پس از مقاله مودیلیانی و میلر (1958) وارد ادبیات تامین مالی شرکتی شد. در زمینه انتخاب الگوهای مختلف تامین مالی و ساختارهای متفاوت سرمایه از سوی بنگاه ها و مزیت های هر یک از الگوهای تامین مالی دیدگاه های متفاوتی وجود دارد(خزائی و همکاران،1395).

با نوجه به مطالب بیان شده تحقیقات انجام شده به شرح ذیل می باشد باقری و رمضانی(1397) به بررسی آزمون مدل تاثیرگذاری روش های تامین مالی داخلی و خارجی بر بازده کل واقعی سهام پرداختند نتایج بیانگر تایید رابطه مثبت و معنادار تمام متغیرهای مستقل و کنترلی تحقیق (هزینه سرمایه، سود انباشته، اهرم مالی، ظرفیت سوداوری و اندازه شرکت)بر متغیر وابسته (نرخ بازده کل واقعی سهام) شرکت های تحت بررسی بدست آمد بطوریکه تمام فرضیه های تحقیق را می توان پذیرفت. شیری ثمرخوان، سلیمان نژاد، یغمایی علیشاه(1396) بررسی تاثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر عملکرد مالی پرداختند نتایج پژوهش نشان داد بین اعتماد به نفس بیش از حد مدیران و عملکرد مالی رابطه مثبت معناداری وجود دارد.عربصالحی و همکاران(1396) به بررسی تاثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیران ارشد بر حساسیت سرمایه گذاری جریان های نقدی پرداختند نتایج حاصل از این پژوهش نشان می دهد که در دوره زمانی مورد بررسی، اعتماد به نفس بیش از حدّ مدیران ارشد باعث افزایش حساسیت سرمایه گذاری جریان های نقدی شده است.کرامر و لئو (2018) به بررسی کنترل بیش از حد مدیریت و تأثیر آن بر دیدگاه تحلیلگران پرداخت. نتایج این پژوهش نشان داد، تحلیل گران، سودهای شرکت هایی که دارای مدیران با اعتمادبه نفس بالا هستند را خوش بینانه تلقی می کنند. هوانگ وهمکاران (2018) به بررسی تأثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر حساسیت سرمایه گذاری جریان های نقدی پرداختند نتایج این پژوهش نشان داد که به طور میانگین اعتمادبه نفس بیش از حد مدیران باعث افزایش حساسیت سرمایه گذاری جریان های نقدی می شود و در شرکت هایی که هزینه - نمایندگی بالاتری دارنداین تأثیر به میزان قابل توجهی بیشتر است.

روش پژوهش:

پژوهش حاضر بر مبنای هدف از نوع پژوهش‌های کاربردی است. همچنین، از نظر ماهیت و روش از نوع پژوهش‌های توصیفی ـ همبستگی محسوب می‌شود. جامعه آماری پژوهش کلیه شرکت های پذیرفته شده و فعال در بورس اوراق بهادار تهران در بازه زمانی ۱۳۹۰ تا 1400 می باشد نمونه انتخابی بصورت حذفی بوده و تنها شرکت هایی مورد بررسی قرار گرفته و به عنوان نمونه انتخاب شده اند که تمامی شرایط زیر را دارا بوده اند:1- حداقل در ابتدای سال ۱۳۹۰ به عضویت بورس اوراق بهادار تهران در آمده باشند.۲- به منظور قابل مقایسه بودن اطلاعات، دوره مالی شرکت ها، منتهی به تاریخ ۲۹ اسفند هر سال باشد.۳- اطلاعات مالی آنها از جمله صورت های مالی و گزارش فعالیت های هیات مدیره در دسترس باشد.٤- شرکت ها از نوع شرکت های سرمایه گذاری ، واسطه گری مالی، بانک و بیمه به دلیل ماهیت متفاوت آنها نباشند.5- وقفه معاملاتی بیش از 4 ماه نداشته باشند. با اعمال شرایط فوق 139 شرکت شناسایی شده و اطلاعات آنها در دسترس قرار گرفت. در این پژوهش روش تحقیق به صورت تحلیلی تحقیقی و گردآوری اطلاعات به شیوه کتابخانه ای ( از طریق سرچ در سایت های علمی –پژوهشی ) است و از راهکارهای ترکیبی مطالعات کتابخانه ای و داده های گردآوری شده توسط بررسی منابع پیشین و مطالعات کتابخانه ای ، استفاده شده است. در این پژوهش13 مقاله توسط موتور جستجوی پاب مد(PubMed) و Google scholar و اسکوپوس با بررسی واژگان مدیریت ، اعتماد به نفس بیش از حد مدیریت، سرمایه گذاری مالی در عنوان یا خلاصه مقاله مورد جستجو قرار گرفت. هدف از این شیوه جستجو ، دستیابی به مقالاتی بود که تأثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیریت و ارتباط معنی دار آن با واکنش مشتریان در انواع مطالعات مروری یعنی مطالعات مروری منظم و فراتحلیل پرداخته باشند.محدوده پژوهش مقالات از سال 1390 تا 1397 و همچنین مقالات از سال 2011 تا 2018 بوده است. داده‌های مورد نیاز پژوهش نیز از اطلاعات مالی مندرج در صورت‌های مالی حسابرسی شده شرکت‌های نمونه آماری، نرم‌افزار تدبیر پرداز، نرم افزار ره‌آورد نوین، سایت مدیریت پژوهش توسعه و مطالعات اسلامی سازمان بورس و اوراق بهادارو همچنین، شبکه کدال استخراج گردیده است.برای آماده‌سازی متغیر‌های لازم جهت استفاده در مدل‌های مربوط به آزمون فرضیه‌ها، از نرم افزار صفحه گسترده (اکسل) استفاده شده است. برای انجام تحلیل‌های نهایی، از نرم افزار Eviews، نرم افزار stata و نرم ‌افزار Spss استفاده شده است. برای تجزیه و تحلیل داده‌ها از آزمون معنی‌داری تفاوت میانگین‌ها با استفاده از آماره t و همچنین، از مدل‌های آماری رگرسیون چند متغیره و رگرسیون لجستیک استفاده شده است.

مدل‌های و متغیرهای پژوهش

در این پژوهش، برای بررسی فرضیه‌های اول و دوم به ترتیب از مدل‌های رگرسیون لجستیک نشان داده شده است.

در این روابط، متغیرها به‌صورت ذیل تعریف می‌گردند:

Overinvest: بیش (کم) سرمایه‌گذاری متغیر وابسته مدل است که مقدار آن صفر (کم سرمایه‌گذاری) یا یک (بیش سرمایه‌گذاری) است. نحوه محاسبه این متغیر از طریق برآورد مدل بیش (کم) سرمایه‌گذاری در ادامه و در رابطه (4) بیان گردیده است.

Confidence: معیار اندازه‌گیری اعتماد به نفس بیش از اندازه مدیران است که به پیروی از هوانگ و همکاران ، جیانگ و همکاران ، لین و همکاران و پارک و کیم و از طریق تفاوت سود پیش‌بینی شده سالانه توسط مدیریت و سود واقعی محاسبه می‌شود. اگر در طول دوره مورد مطالعه تعداد دفعاتی که مدیریت سود را بیش از واقع پیش‌بینی می‌کند، بیش از تعداد دفعاتی باشد که کمتر از واقع پیش‌بینی می‌کند، مدیریت دارای اعتماد به نفس بیش از اندازه خواهد بود و متغیر مقدار یک می‌گیرد و در غیر این صورت برای این متغیر مقدار صفر در نظر گرفته می‌شود.

Cashflow: نسبت خالص جریان‌های نقدی حاصل از فعالیت‌های عملیاتی در طول سال مالی، به کل دارایی‌ها در انتهای سال؛

Tobin'sQ: فرصت‌های سرمایه‌گذاری شرکت که از طریق رابطه (3) محاسبه می‌شود:

رابطه (3)

MVS: ارزش بازار سهام عادی

BVD: ارزش دفتری بدهی‌ها

BVA: ارزش دفتری دارایی‌ها

Lev: اهرم که از طریق تقسیم کل بدهی‌ها بر کل دارایی‌ها محاسبه می‌شود.

Size: اندازه شرکت که از طریق لگاریتم طبیعی کل دارایی‌ها محاسبه می‌شود.

Top1: درصد سهامی که در دست بزرگترین سهامدار قرار دارد.

ROE: عملکرد شرکت که از طریق تقسیم سود خالص بر میانگین ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام محاسبه می‌شود.

Group: چنانچه شرکت مورد نظر شرکت اصلی گروه باشد، این متغیر یک می‌گیرد و در غیر این صورت، صفر می‌گیرد.

مدل بیش/ کم سرمایه‌گذاری

برای دستیابی به داده‌های مربوط به متغیر Overinvest ابتدا لازم است تا مدل بیش (کم) سرمایه‌گذاری برآورد شود. همان‌گونه که ذکر گردید، حساسیت سرمایه‌گذاری ـ جریان‌های نقدی ممکن است به صورت بیش یا کم سرمایه‌گذاری بروز نماید.بررسی ادبیات موضوع نشان می‌دهد که بسیاری از محققان، از مدل فرصت‌های رشد شرکت برای برآورد حد مطلوب سرمایه‌گذاری استفاده نموده‌اند . مبنای نظری این مدل این است که فرصت‌های رشد شرکت باید سرمایه‌گذاری‌های جدید شرکت را توجیه کند.چنانچه فرصت‌های رشد نتواند سرمایه‌گذاری‌ها را توجیه نماید، مقادیر خطای حاصل از رگرسیون، بیش و کم سرمایه‌گذاری را نشان خواهد داد. درنظر گرفتن بیش یا کم سرمایه‌گذاری نسبت به میزان جریان‌های نقدی بیانگر عامل حساسیت سرمایه‌گذاری ـ جریان نقدی خواهد بود. در این پژوهش، بیش (کم) سرمایه‌گذاری با استفاده از مدل رگرسیونی نشان داده شده در رابطه (4) که توسط ریچاردسون و هوانگ و همکاران نیز استفاده شده، محاسبه شده است.

رابطه (4)

در این رابطه: Newinvt: سرمایه‌گذاری‌های جدید شرکت که از طریق خالص جریان‌های نقدی حاصل از فعالیت‌های سرمایه‌گذاری محاسبه می‌شود.

Grow: فرصت‌های رشد شرکت که از طریق نرخ رشد درآمد فروش محاسبه شده است.

Lev: اهرم شرکت که از طریق تقسیم کل بدهی‌ها به کل دارایی‌ها محاسبه شده است.

Cash: موجودی نقد شرکت که از طریق لگاریتم طبیعی مجموع وجوه نقد و سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار کوتاه مدت محاسبه شده است.

Age: سال‌هایی که نماد شرکت در بورس اوراق بهادار تهران ثبت شده است.

Size: اندازه شرکت که از طریق لگاریتم طبیعی کل دارایی‌ها محاسبه شده است.

Return: بازده سالانه سهام شرکت که از نرم افزار تدبیرپرداز استخراج شده است.

Industry: متغیر مجازی نوع صنعت.

Year: متغیر مجازی سال.

e: جزء خطا

در این مدل لازم است علاوه بر معنی‌داری مدل، ضریب متغیر Grow نیز معنی‌دار محاسبه شود.بر اساس مطالعات انجام شده (برای مثال، تهرانی و حصارزاده ؛ هاشمی و همکاران ؛ بیدل و هیلاری ؛ فازاری ؛ هوانگ و همکاران ؛ وردی) برای اندازه‌گیری سرمایه‌گذاری‌های جدید شرکت از معیارهای تفاوت دارایی‌های ثابت مشهود ابتدا و پایان سال مالی، تفاوت دارایی‌های غیرجاری ابتدا و انتهای سال مالی، تفاوت سرمایه‌گذاری‌های بلند مدت ابتدا و پایان سال مالی، تفاوت مجموع دارایی‌های ثابت و سرمایه‌گذاری‌های بلند مدت ابتدا و پایان سال مالی استفاده شده است.همچنین، برای اندازه‌گیری فرصت‌های رشد از معیار Q-Tobin و همچنین، رشد فروش استفاده شده است. بنابراین، در مجموع 10 مدل مختلف (با استفاده از چهار معیار سرمایه‌گذاری‌های جدید فوق‌الذکر و همچنین، خالص جریان‌های نقدی حاصل از فعالیت‌های سرمایه‌گذاری و دو معیار فرصت‌های رشد) برآورد شده است. تمامی مدل‌های برآورد شده در فاصله اطمینان ۹۵% معنی‌دار بوده‌اند، اما تنها زمانی که معیار اندازه‌گیری سرمایه‌گذاری‌های جدید، خالص جریان‌های نقدی حاصل از فعالیت‌های سرمایه‌گذاری و معیار اندازه‌گیری فرصت‌های رشد، رشد فروش باشد، ضریب متغیر Grow مثبت و معنی‌دار محاسبه می‌شود. بنابراین، در نهایت از معیارهای مذکور برای اندازه‌گیری بیش و کم سرمایه‌گذاری شرکت‌های نمونه در مدل مذکور استفاده شده است. برای برآورد مدل به پیروی از ریچاردسون و هوانگ از داده‌های ترکیبی با اثرهای ثابت زمانی و اثرهای ثابت صنعت استفاده شده است. به منظور بررسی صحت استفاده از مدل داده‌های تابلویی از آزمون F لیمر استفاده شده است .با توجه به اینکه احتمال محاسبه شده آزمون F لیمر با آماره 968/3، برابر با 003/0 و کمتر از خطای ۵% است، می‌توان نتیجه گرفت استفاده از داده‌های تابلویی صحیح است . برای تعیین روش‌ اثرهای ثابت یا اثرهای تصادفی از آزمون هاسمن استفاده شده است. با توجه به اینک احتمال آماره آزمون هاسمن کوچکتر از 05/0 و برابر با 000/0 محاسبه شد، بنابراین، استفاده از روش اثرهای ثابت صحیح است. نتایج برآورد مدل (4) به‌طور خلاصه در نگاره (1) نشان داده شده است.مطابق نگاره (1)، ضریب تعیین تعدیل شده مدل، ۷۱۳/۰ محاسبه شده است که نشان می‌دهد حدود ۷۱% از تغییرات متغیر وابسته، به وسیله متغیرهای مستقل توضیح داده می‌شود. احتمال آماره F کمتر از سطح خطای ۵% محاسبه شده است که نشان می‌دهد مدل معنی‌دار بوده و از اعتبار کافی برخوردار است.

به منظور بررسی خود همبستگی و ناهمسانی واریانس باقیمانده‌ها به ترتیب از آزمون‌های xtserial و lrtest استفاده شده است. نتایج آزمون‌های مذکور نشان دهنده وجود ناهمسانی واریانس در باقیمانده‌های مدل است. از این رو، برای تصحیح خطای استاندارد ضرایب برآورد شده از روش white cross section استفاده گردیده است. نتایج آزمون xtserial نشان‌دهنده عدم خود همبستگی مرتبه اول است.

[1] Skala, D.

[2] Cooper, A.C., Woo, C. & etal.

[3] Malmendier, U., and Tate, G.

نگاره 1. نتایج برآورد مدل بیش و کم سرمایه‌گذاری

متغیر	ضریب برآورد شده	خطای استاندارد	t آماره	p-value
عرض از مبدأ	-۱۵۱۰۶۰/۴	۳۷۷۴۴۹/۷	-۰/۴۰۰۲۱۳	۰/۶۸۹۲
GROW (-۱)	۱۸۳۸۷/۷۱	۷۸۲۳/۹۸۲	۲/۳۵۰۱۷۳	۰/۰۱۹۲
CASH (-۱)	-۸۳/۶۱۷۸۷	۱۱۵۳۲/۹	-۰/۰۰۷۲۵	۰/۹۹۴۲
LEV (-۱)	-۱۲۳۹۲۸/۹	۴۵۶۲۶/۴۷	-۲/۷۱۶۱۶۲	۰/۰۰۶۸
AGE (-۱)	-۶۱۱/۲۷۳	۳۰۴/۳۲۹۸	-۲/۰۰۸۵۸۷	۰/۰۴۵۱
SIZE (-۱)	۱۸۳۳۵/۳۴	۲۳۰۴۷/ ۷۳	۰/۷۹۵۵۳۸	۰/۴۲۶۷
RETURN (-۱)	-۴۳/۷۶۵۷۵	۵۲/۸۷۸۵۱	-۰/۸۲۷۶۶۶	۰/۴۰۸۳
NEWINVT (-۱)	۰/۸۶۴۵۳۷	۰/۰۵۸۶۴۹	۱۴/۷۴۰۸۴	۰
ضریب تعیین تعدیل شده				۷۱۳/۰
آماره F				۱۰/۴۱
احتمال آماره F				۰/۰
آماره دوربین ـ واتسون				۶۴۳/۲

بر اساس معیار در نظر گرفته شده توسط هوانگ و همکاران و ریچاردسون ، اگر در رابطه (4)، جزء خطا مثبت باشد، به معنی بیش سرمایه‌گذاری و چنانچه منفی باشد، به معنای کمتر سرمایه‌گذاری در شرکت است.

تجزیه و تحلیل آماری

فرضیه اول این پژوهش اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر کارایی سرمایه گذاری پرداخته است. برای آزمون فرضیه اول، با توجه به نوع داده‌ها و به پیروی از هوانگ و همکاران از روش رگرسیون لجستیک استفاده شده است که در رابطه (1) بیان گردید.نتایج برآورد مدل مذکور در نگاره (2) نشان داده شده است. مطابق نگاره احتمال آماره LR کمتر از سطح خطای ۵% است که نشان می‌دهد این مدل در سطح اطمینان ۹۵% معنی‌دار بوده و از اعتبار بالایی برخوردار است.ضریب متغیر Cashflow برابر با 217/4 محاسبه شده است. احتمال ضریب برآورد شده کوچک‌تر از سطح خطای ۵% محاسبه شده است، بنابراین، ضریب محاسبه شده در فاصله اطمینان ۹۵ معنی‌دار است. به عبارت دیگر، میزان جریان‌های نقدی برسطح سرمایه‌ گذاری‌ها تاثیر گذار است و فرضیه اول پژوهش تایید می‌شود. تاثیر گذاری اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر کارایی سرمایه گذاری شده است. به منظور بررسی برازش مدل برآورد شده از آزمون هاسمر ـ لمشو استفاده شده و با توجه به اینکه احتمال آماره آزمون هاسمر ـ لمشو بزرگتر از 05/0 محاسبه است، بنابراین، مدل برآورد شده از برازش مناسبی برخوردار است.

نگاره 2. نتایج برآورد مدل لجستیک برای فرضیه اول

P-Value	Zآماره	خطای استاندارد	ضریب برآورد شده	متغیر
1697/0	3732/1	1569/1	5888/1	عرض از مبدأ
000/0	4185/4	9545/0	2178/4	CASHFLOW
5936/0	5336/0	1722/0	0919/0	QTOBIN
000/0	5952/4	5879/0	7015/2	LEV
0013/0	2083/3-	0854/0	2741/0-	SIZE
6797/0	4128/0-	1044/0	0431/0-	ROE
1876/0	3176/1-	0047/0	0062/0-	TOP
8592/0	1774/0	2190/0	0388/0	GROUP
0806/0			ضریب تعیین مک فادن
576/57			LR آماره
0000/0			LR احتمال آماره

فرضیه دوم این پژوهش به اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر تامین مالی داخلی تاثیر دارد.

پرداخته است. برای آزمون فرضیه دوم، به پیروی از هوانگ و همکاران از روش رگرسیون لجستیک استفاده شده است که در رابطه (2) بیان گردید.نتایج برآورد مدل مذکور در نگاره (3) نشان داده شده است. مطابق نگاره احتمال آماره LR کمتر از سطح خطای ۵% است که نشان می‌دهد این مدل در سطح اطمینان ۹۵% معنی دار بوده، از اعتبار بالایی برخوردار است.ضریب متغیر Confidence*Cashflow برابر 53/2 محاسبه شده است و احتمال ضریب برآورد شده کوچکتر از سطح خطای ۵% محاسبه شده است، بنابراین، ضریب محاسبه شده در فاصله اطمینان ۹۵ معنی‌دار است. به عبارت دیگر، اعتماد به نفس مدیران ارشد باعث افزایش حساسیت سرمایه‌گذاری ـ جریان‌های نقدی شده است.به منظور بررسی برازش مدل برآورد شده از آزمون هاسمر ـ لمشو استفاده شده و با توجه به اینکه احتمال آماره آزمون هاسمر ـ لمشو برابر با 2615/0 و بزرگتر از 05/0 محاسبه است، بنابراین، مدل برآورد شده از برازش مناسبی برخوردار است.

نگاره 3. نتایج برآورد مدل لجستیک برای فرضیه دوم

P-Value	Zآماره	خطای استاندارد	ضریب برآورد شده	متغیر
۰/۱۷۷۲	۱/۳۴۹۲۸۵	۱/۱۶۰۰۷۲	۱/۵۶۵۲۶۷	عرض از مبدأ
۰/۰۲۱	۲/۳۰۷۶۰۸	۱/۱۷۹۸۷۶	۲/۷۲۲۶۹۱	CASHFLOW
۰/۰۳۶۹	۲/۰۸۷۱۱۳	۱/۲۱۵۷۹۵	۲/۵۳۷۵۰۱	CONFIDENCE*CASHFLOW
۰/۶0	۰/۵۲۴۴۱۸	۰/۱۷۶۳۸۶	۰/۰۹۲۵	QTOBIN
۰/00	۴/۰۶۶۴۷۲	۰/۵۹۵۶۲۵	۲/۴۲۲۰۹۴	LEV
۰/۰۰۳۴	-۲/۹۳۱۱۸۶	۰/۰۸۵۷۲۶	-۰/۲۵۱۲۷۹	SIZE
۰/۶۵	-۰/۴۵۳۸۲۶	۰/۰۷۹۵۲۱	-۰/۰۳۶۰۸۹	ROE
۰/۱۲۱۹	-۱/۵۴۶۷۷۲	۰/۰۰۴۷۸۹	-۰/۰۰۷۴۰۸	TOP
۰/۹۹۷۴	۰/۰۰۳۲۶۸	۰/۲۲۰۹۹۵	۰/۰۰۰۷۲۲	GROUP
۰/086			ضریب تعیین مک فادن
61/996			LR آماره
۰/۰00			LR احتمال آماره

بنابراین، بر اساس نتایج فوق‌الذکر می‌توان نتیجه گرفت، در صورتی که مدیران ارشد شرکت‌ها دارای اعتماد به ‌نفس بیش از حد باشند، حساسیت سرمایه‌گذاری ـ جریان‌های نقدی افزایش خواهد یافت. از این رو، فرضیه دوم پژوهش مبنی بر تأثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیران ارشد بر حساسیت سرمایه‌گذاری - جریان‌های نقدی تأیید می‌شود.

نتیجه‌ گیری

غیرمنطقی بودن مدیریت می‌تواند تأثیر درخور توجهی بر روی سایر سیاست‌های شرکت داشته باشد .همان‌طور که بیان شد، هدف از این پژوهش بررسی تاثیر اعتماد به نفس بیش از حد مدیران ارشد بر حساسیت سرمایه‌گذاری ـ جریان‌های نقدی است. بدین منظور، نمونه‌ای شامل 139 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در سال‌های 1390 الی 1400 بررسی شدند.

نتایج آزمون فرضیه اول نشان می‌دهد که اعتماد به نفس بیش از حد مدیران بر کارایی سرمایه گذاری تاثیر مثبتی بر میزان سرمایه‌گذاری‌های جدید شرکت دارند. به عبارت دیگر، حساسیت سرمایه‌گذاری بر جریان‌های نقدی در میان شرکت‌های مورد مطالعه وجود دارد. در آزمون فرضیه دوم تاثیرگذاری اعتماد به نفس بیش از حد مدیران ارشد بر میزان سرمایه‌گذاری بررسی شد.نتایج نشان می‌دهند که حساسیت سرمایه‌گذاری نسبت به جریان‌های نقدی در شرکت‌هایی که مدیران آن‌ها دارای اعتماد به‌نفس بیش از حد هستند، بالاتر است.به بیان دیگر، نتایج این پژوهش نشان می‌دهد که میزان جریان‌های نقدی هر شرکتی تأثیر مستقیمی بر حساسیت سرمایه‌گذاری‌ها دارد و چنان‌چه مدیران شرکت‌ها دارای اعتماد به نفس بیش از حد باشند، تمایل زیادی به بیش سرمایه‌گذاری از محل جریان‌های نقدی آزاد شرکت دارند. شایان ذکر است که نتایج حاصل از این پژوهش با نتایج پژوهش هیتون ، لین و همکاران ، هوانگ و همکاران و یانگ و گواریگلیا مطابقت دارد.

پیشنهادهای پژوهش

به مدیران شرکت‌ها پیشنهاد می‌گردد، در صورت مشاهده انحراف مثبت سودهای پیش‌بینی شده در دوره‌های متوالی، اقدام به تجدید نظر در نحوه پیش‌بینی سود و همچنین، تصمیم‌های تامین مالی خود کنند.در این پژوهش برای اولین بار در میان پژوهش‌های داخلی، اعتماد به نفس بیش از حد مدیران ارشد بررسی و محاسبه شده است.از این رو، پیشنهاد می‌گردد در پژوهش‌های آتی به موضوع‌های مرتبط با اعتماد به نفس مدیران ارشد پرداخته و ادبیات موضوع را غنی‌تر سازند.در این پژوهش، اعتماد به نفس بیش از حد مدیران ارشد با استفاده از انحراف سودهای پیش‌بینی شده از سودهای واقعی تحقق یافته اندازه‌گیری شده است.بنابراین، پیشنهاد می‌گردد در پژوهش‌های آتی، در صورت امکان با استفاده از معیارهای دیگری که در پژوهش بیان گردید، به محاسبه این متغیر اقدام گردد.

منابع: