The Impact of Exchange Rate Volatility and Uncertainty on Stock Returns in Tehran Stock Exchange (Case Study: Agriculture and Food Industry)
Subject Areas : Computational economics
1 - Assistant professor of Agricultural economics in Agricultural planning, Economic and Rural Development Research Institute (APERDRI), Ministry of Jihad-e Agriculture, Tehran , Iran
Keywords: exchange rate, , , , , volatility, , , , , share return, , , , , stock market, , , , , uncertainty,
Abstract :
Extended Abstract Based on macroeconomics and development economics theories, developing countries, like Iran, are facing a high degree of instability of macroeconomic variables. Fluctuations and exchange rate shocks, create an uncertain environment for investors and make decisions unconfident situation for future investments. The empirical study of the relationship between fluctuation and instability exchange rate and share returns in the Tehran Stock Exchange market is discussed. The empirical results make it possible for the decision-making managers of the agriculture and food industries to analyze the interaction and behavior of stock returns and exchange rates simultaneously. Second, a better understanding of the short-term movements of these two markets allows financial managers to make informed financial decisions and investments. In such a situation, the policy maker should be aware of applying policies that cause more volatility in the currency market and create uncertainty in it, in order to provide the basis for the sustainable growth of the capital market. Purpose The fluctuations of the exchange rate as an effective contribution to the proper direction, and a more favorable opportunity to be made for trade, and your investment; for the exchange rate from canal of export and import affect the cost of export, stock prices, and returns. This research investigates the effects of volatility and uncertainty of exchange rates on the stocks return of share in cluster of export-oriented, and the import-oriented and agri-food industries. As a result, the research question is: the share returns of companies listed on the Tehran Stock Exchange (separated to export-oriented, import-oriented, and agricultural and food industries), in case of exchange rate instability and uncertainty (currency fluctuations), in the period of 2010 to 2019 how will it be affected by it? Methodology This investigation led to a series of 165 holding companies for period of 2010-2019. The volatility measure by Generalized autoregressive conditional heteroscedasticity (GARCH) method and based model estimate by Structural vector autoregressive model (SVAR). In the first stage, the conditional and generalized heterogeneity variance model is used to extract exchange rate fluctuations. In the next step, the structural vector explanatory model (SVAR) has been used to investigate the effect of currency instability and uncertainty (currency fluctuations) on the returns and stock prices of companies. To estimate the SVAR model, the self-explanatory vector model or the normal VAR model must be estimated first. After determining the optimal interval and performing model validation tests, by applying structural constraints, reaction functions based on structural constraints are specified. Finally, by using shock reaction functions, the effects of currency instability and uncertainty (currency fluctuations) on the stock returns of companies are evaluated. Finding The result shows that there is significant relationship between the exchange rate fluctuations stock return of import - oriented company but in other cases, the export- oriented and Agri-food companies there is no relationship between shares return, and fluctuations of exchange rate even by year lag. Conclusion The impact on the exchange rate and its fluctuations on import-oriented industries is due to the dependence of the industries on imported raw materials (including inputs and machinery and equipment), which imposes costs on producers at rates higher than the supporting exchange rates, and against the stability policy of central bank of Iran leads to the impossibility of foreign exchange rates with the market exchange rates and their foreign exchange income acquisition. This policy constitutes a disconnection of the effect of the exchange rate and its fluctuations on stock returns. The change in the exchange rate from the import channel will affect the cost of intermediate goods, as a result, the prices of the companies' shares will change. For example, with the decrease in the value of the domestic currency, the import price of intermediate and capital goods increases and their import decreases. As a result, stock returns decrease due to the decrease in investment. According to the results of the research, it is suggested to shareholders and lenders to pay attention to exchange rate fluctuations as a factor affecting stock prices in order to make correct and principled decisions of investing in companies' shares and granting credit. If the exchange rate fluctuations are directed in the right direction as a factor affecting stock prices, a more favorable environment for trade and investment will be provided; Because the exchange rate change from the import channel will affect the cost of intermediate goods, as a result, the stock price of the companies will change. For example, with the decrease in the value of the domestic currency, the import price of intermediate and capital goods increases and their import decreases. As a result, stock returns decrease due to the decrease in investment.
تأثیر بی ثباتی و نااطمینانی نرخ ارز بر بازدهی سهام شرکتهای بورس اوراق بهادار تهران (با تاکید بر صنایع غذایی و کشاورزی)
چکیده:
نوسانات نرخ ارز از مسیر صادرات و واردات، هزینهی کالاهای واسطهای را تحت تأثیر قرار داده، و از طریق درآمد و هزینه، قیمت سهام و بازدهی شرکتها تغییر میکند. این مقاله به بررسی اثرات اثر نااطمینانی و بیثباتی نرخ ارز بر بازدهی سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در گروههای صنایع صادراتمحور، واردات محور و صنایع کشاورزی و مواد غذایی میپردازد. برای انجام این پژوهش نمونهای از 165 تایی از شرکتهای پذیرفته شده برای دوره ۱۳90 الی ۱۳98 انتخاب شده است. الگوی واریانس ناهمسانی شرطی تعمیمیافته برای استخراج لگاریتم سریهای واریانس برای برآورد بیثباتی ارزی و از واریانس شرطی برای تخمین نااطمینانی ارزی و مدل خودرگرسیونبرداری ساختاری جهت برآورد تأثیر بیثباتی و نااطمینانی ارزی بر بازدهی و شاخص قیمت سهام استفاده شده است.
نتایج برآورد مدل نشان میدهد که بین نوسانات نرخ ارز و بازده سهام در بین شرکتهای واردکننده ارتباط معناداری و رابطه مثبت وجود دارد ولی در سایر موارد، یعنی شرکت های صادرکننده و صنایع کشاورزی و مواد غذایی هیچ ارتباط معناداری بین بازده سهام و نوسانات نرخ ارز در حالت معمول و با یک وقفه زمانی دیده نمیشود.
کلمات کلیدی: بی ثباتی، نااطمینانی ، نرخ ارز، صنایع کشاورزی و غذایی، بورس.
طبقه بندی موضوعی : JEL Q14, O24, D8
1-مقدمه
براساس تئوری اقتصاد کلان و اقتصاد توسعه، اقتصاد کشورهای درحال توسعه از جمله ایران، با درجه بالایی از بیثباتی متغیرهای کلان اقتصادی مواجه هستند. نوسانات و شوکهای نرخ ارز نیز به نوبه خود، محیط نامطمئنی را برای سرمایهگذاران ایجاد و باعث میشوند تا سرمایهگذاران نتوانند به سهولت و بااطمینان در مورد سرمایهگذاری آتی تصمیمگیری کنند و احیاناً متحمل زیان یا سود ای وسیع اتفاقی میشوند (سیف الهی و سیف الهی، 1400). در چنین شرایطی، یک اقتصاد درحال توسعه، برای رسیدن به درجات بالاتری از توسعهیافتگی نیاز به افزایش سرمایهگذاری ( و انباشت سرمایه) دارد. دستیابی به رشد بلندمدت و پایدار اقتصادی، توسط به بازار سرمایه، و بخصوص بورس اوراق بهادر می تواند تحقق پیدا کند. در این صورت، عوامل تاثیرگذار بر جذب نقدینگی به بازار سرمایه و بازدهی سهام مانند نرخ ارز و نااطمینانی ناشی از نوسانات و شوک مربوط به آن، از اهمیت ویژهای برخوردار خواهند شد. نظریههای اقتصادی، شکلهای متفاوتی از روابط بین نرخ ارز و شاخص قیمت سهام را نشان میدهند و پیشرفت تکنیکهای اقتصادسنجی، اندازه گیری و شناسایی نااطمینانی و تاثیرگذاری نرخ ارز را از مسیرهای مختلف بر متغیرهای اقتصادی از جمله شاخص قیمت و بازدهی سهام را تسهیل مینمایند.
با مروی بر ادبیات پژوهش میتوان دریافت که ارتباط بین نرخ ارز و قیمت سهام به صورت جامع توسط محققین حوزه مباحث مالی مطالعه شده است. بازده سهام و قیمت آن نشانگر توانایی شرکت در جذب سرمایه و درنهایت، افزایش سرمایهگذاری است (زینیوند و همکاران 1394). بورس اوراق بهادار علاوه بر تأمین مالی بنگاههای اقتصادی دارای نقش بسیار مهم در بازاری کردن فعالیتهای اقتصادی، نظارت بر سالمسازی عملکرد بنگاهها و نحوهی ادارهی آنها و همچنین کمک به افزایش آهنگ رشد پس انداز و سرمایه گذاری و کنترل تورم از طریق مدیریت صحیح نقدینگی داشته است است (حلافی و سعیدی ،1391). بنابراین، شناخت عواملی که باعث توسعه و ارتقای جایگاه بازار سرمایه میشود، اهمیت شایانی پیدا خواهد کرد. ارزش سهام تحت تأثیر عوامل مختلفی از جمله عملکرد شرکت، سود تقسیمی، تولید ناخالص داخلی، نرخ ارز، نرخ بهره، حساب جاری، عرضه پول و اشتغال قرار دارد. در این میان، نرخ ارز یکی از عوامل تعیینکننده در محاسبه سودآوری و کارآیی پروژههای سرمایه گذاری به طبع آن ورود و خروج سرمایه گذاران به بازار سرمایه خواهد شد. در واقع، ثبات نرخ ارز باعث ارتقای اطمینان و امنیت اقتصادی در محیط اقتصاد داخلی شده و در نتیجه سرمایه گذاران به سهولت در مورد سرمایه گذاری در زمان حال و آیندهی تصمیم میگیرند.
در خصوص ضرورت پژوهش می توان اظهار داشت که باتوجه به اینکه در ایران، نرخ ارز چند دوره شوک را به دلیل سیاستهای یکسان سازی نرخ ارز وهمچنین نوسانات قیمتی پشت سرگذاشته است، بررسی این نوسانات بر بازار سهام نتایج مفیدی دراختیار سرمایهگذاران و مدیران قرارمیدهد. این مطالعه، ادبیات تحقیق را از دو جنبه متمایز یاری و ارتقا میدهد. اول به بررسی تجربی رابطه میان رفتار نوسانات و بیثباتی ارز و بازدهی سهام دربازار بورس تهران پرداخته میشود. نتایج حاصل، این امکان را برای مدیران تصمیم ساز بخش کشاورزی و صنایع غذایی فراهم میسازد که تعامل و رفتار بازدهی سهام و نرخ ارز را به صورت همزمان تحلیل نمایند. دوم درک بهتری از حرکات کوتاهمدت این دو بازار به مدیران مالی، امکان سرمایهگذاری و تصمیمات مالی آگاهانه را میدهد. در چنین شرایطی سياستگذار بايد از اعمال سياستهايي كـه موجـب نوسان بيشتر در بازار ارز و ايجاد نااطميناني در آن ميشود، آگاه شود تا زمينه رشد پايدار بـازار سرمایه فراهم شود. از طرف ديگر تغيير نرخ ارز ميتواند تأثير شگرفي در سودآوري شركتها با توجه به ميزان و درجه وابستگي آنها به ارز خارجي و بطبع بر بازدهی سهام شركتهاي پذيرفته شده در بازار سرمایه داشته باشد. بنابراين لازم است از يك طرف سرمايهگذاران از تأثيرپذيري بازده سهام شركتها از تغيير نرخ ارز مطلع باشند و از طرف ديگر، مسئولين و سیاستگذاران بخش کشاورزی، بايستي در قيمتگذاري سهام شركتها به عامل وابستگي آنها به نرخ ارز توجه بيشتري نموده تا قيمت سهام را به ارزش ذاتي آن تعيين نمايند.
در نتیجه سؤال پژوهش عبارت است از: بازدهی سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران (به تفکیک صادرات محور، واردات محور و صنایع کشاورزی و مواد غذایی)، در صورت بروز بی ثباتی و نااطمینانی ارزی (نوسانات ارزی)، در دوره زمانی 1398-1390 (این دوره مشتمل به دو شوک و نوسانات شدید ارزی است) چگونه از آن تأثیر میپذیرد؟
در ادامه ساختار مقاله در پنج بخش سازماندهی شده است. ابتدا مبانی نظری و پیشینه پژوهش ارائه میشود، سپس، روش شناسی پژوهش بیان میشود. بخش چهارم یافتهها پژوهش و نتایج تجربی بیان میشود و در نهایت، بحث و نتیجه گیری و کاربردهای سیاستی ارائه میگردد.
2- ادبیات موضوع
در ادبیات موضوع، فرآیند و کانالهای تاثیرگذاری نوسانات و نااطمینانی نرخ ارز بر عملکرد بنگاههای اقتصادی در دو سطح اقتصاد کلان و سطح خرد بررسی میشود. در حقیقت تأثیرات پیشبینی شده سیاستها در بعد کلان برخاسته و برآیندی از تأثیر این سیاستها بر عملکرد مجموعه واحدهای اقتصادی در بعد خرد است. تغییرات نرخ ارز باعث تغییر قیمت کالاها و خدمات، نهادهها و ستاندهها میشود و بدین ترتیب بر روی جریانات نقدی فعلی و آتی مورد انتظار و بازده سهام بنگاه اقتصادی تأثیر میگذارد (شایان و همکاران ، 1394).
مسیر اثر بازار ارز بر بازار سهام و ارزش سهام شرکت از 4 کانال عمده است. در کانال اول، نرخ ارز از مسیر تغییر در ترکیب داراییها و بدهیهای ارزی شرکت بر بازدهی و قیمت سهام شرکتها تأثیر میگذارد بنحوی که با افزایش نرخ ارز، در صورتی که میزان دارایی ارزی شرکت بیش از بدهی ارزی آن باشد، سود ناشی از تسعیر نرخ ارز، باعث افزایش سود هر سهم و قیمت سهام شرکت خواهد شد. همچنین، در صورتی که بدهیهای ارزی بیشتر از داراییهای ارزی باشد، زیان ناشی از تسعیر ارز عملاً باعث کاهش سود هر سهم شده و قیمت سهام شرکت کاهش مییابد (ابونوری و همکاران ، 1391).
در کانال دوم (تقاضای سهام) سرمایهگذاران خارجی تمایلی ندارند، روی نوعی از دارایی سرمایهگذاری کنند که کاهش ارزش آن، موجب از بین رفتن قسمت از ثروت و یا بازدهی سرمایهگذاری شود. به طور مثال کاهش ارزش دلار آمریکا نسبت به سایر اسعار ارزی، موجب میشود که سرمایهگذاران، از نگهداری دارایی مانند سهام در بازار بورس آمریکا (یا سایر سهامهایی که بازدهی ناشی از درآمدهای ارزی وابسته به دلار آمریکا دارند) خودداری کنند.
در کانال سوم (درآمدها و هزینههای شرکت)، اثر تغییر در نرخ تسعیر پولهای جهان شمولی مانند دلار، به نوع فعالیت اقتصادی شرکت وابسته است. تغییرات نرخ ارز بر شرکتهای واردکننده (مواد اولیه و نهادههای تولید)، شرکت صادرکننده (کالاها و خدمات نهایی) و شرکتهای دارندهی نمایندگی یا واحدهای خارجی، متفاوت خواهد بود. شرکتهای واردکنندهی بزرگ، ممکن است از هزینههای سنگین، به خاطر پول داخلی تضعیف شده، رنج ببرند و در نتیجه قیمت سهم پائینتر و درآمد پائینتری را تجربه نمایند. در مقابل شرکتهای که محصولات و کالاهای خود را با ارز خارجی(مانند دلار) معامله مینمایند، زمانی که پول ایالات متحده (دلار) نسبت به ریال تقویت شده، درآمد صادراتی ریالی، بالاتری خواهند داشت.
کانال چهارم (رقابت پذیری محصول تولید)، در سطح کلان، تضعیف پول ملی (ناشی از افزایش نرخ ارز) ممکن است باعث افزایش ارزش ارزی تولیدات صنایع صادراتی و کاهش منابع ریالی و سرمایه گردش صنایع وارداتی شود که در نتیجه، اثر آن بر تولید داخلی مثبت است. افزایش تولید به عنوان شاخصی از اقتصاد پررونق، توسط سرمایهگذاران دیده میشود و قیمت سهام تمایل به افزایش پیدا خواهد کرد. از آنجایی که دلایل و شواهدی برای هر دو اثرات مثبت و منفی وجود دارد، روی هم رفته اثر نرخ ارز و نوساتات و نااطمینانی آن بر بازدهی نامعلوم است.
رابطه نظری نرخ ارز و قیمت سهام، اینگونه میتوان موضوع را تشریح نمود که بنگاههای تولیدی برای خرید مواد اولیه، فناوری و ماشینآلات اقدام به واردات مینمایند (این موضوع در کشورهای درحال توسعه بیشتر صدق میکند). اگر در اثر تغییر و تحولات اقتصادی، نرخ ارز خارجی افزایش یابد، از یک سو با افزایش میزان بدهی و از سوی دیگر با افزایش بهای تمام شده تولیدات و خدمات شرکتها، بنگاهها مجبور به پرداخت وجوه (پول داخلی) بیشتری، بابت واردات میشوند. این امر با ایجاد کمبود نقدینگی، اثر منفی بر توزیع سود و شاخص بازده نقدی سهام آن شرکت خواهد داشت. به عبارتی در بنگاههایی که ارزش واردات آنها بیشتر از صادرات آنها است، افزایش نرخ ارز باعث افزایش هزینه تولید میشود. حال اگر بنگاه، این افزایش هزینه را به طریقی) مانند افزایش در قیمت فروش کالا (جبران نکند، سود شرکت کاسته شده و قیمت سهام بنگاه، کاهش خواهد یافت. بنگاههایی که ارزش سبد صادرات کالای آنها بیشتر از واردات مواداولیه و ماشین آلات است، افزایش در نرخ ارز باعث میشود که کالاهای تولیدی این بنگاهها، برای متقاضیان خارجی ارزانتر شده و باعث افزایش تقاضا برای آن کالاها شود. این موضوع منجر به افزایش فروش و سود شده و بنابراین قیمت سهام را افزایش خواهد داد.
نظریات مارکوئیتز1، مدل شارپ2، مدل قیمتگذاری داراییهای سرمایهای و مدل قیمت گذاری آربیتراژ3 بر ریسک، به تحلیل و ارائه کانالهای که نوسانات و نااطمینانی های بازار سهام و عوامل موثر برآن را تفسیر میکند. یکی از کانالهایی که ارتباط بین نرخ ارز و شاخص قیمت سهام را توضیح میدهد، کانال ریسک است. در این کانال، نوسانات نرخ ارز را به ریسک ناشی از تغییرات غیرمنتظره نرخ ارز نسبت داده می شود.
همچنین، مدلهای قیمتگذاری سرمایه، ریسکهای مرتبط با اوراق بهادار را به دو دسته ریسک سیستماتیک و غیرسیستماتیک تقسیم میکند. ریسکهای سیستماتیک، مربوط به ویژگیهای خاص بنگاه مرتبط است و ریسکهای غیرسیستماتیک مربوط به محیط و شرایط بازار، صنعت و اقتصاد است. نوسانات و نااطمینانی ناشی تغییرات نرخ ارز که با نام «ریسک نرخ ارز »شناخته میشود، در طبقه ریسکهای غیرسیستماتیک بازار سرمایه، قرار میگیرد. به تبع آن نوسانات نرخ ارز خارجی، مراودات مالی و تجاری بنگاهها با کشورهای دیگر،آنها را در معرض ریسک نرخ ارز قرار میدهد. وامهای خارجی، تعهدات مالی در بازار های خارجی، مواد اولیه و ماشین آلات وارداتی، صادرات کالاها و خدمات، کانالهای تاثیرگذار ریسک نرخ ارز بر عملکرد و فعالیت بنگاهها است. در کل، براساس میزان وابستگی و درجه باز بودن اقتصاد، کلیه فعالیتهای اقتصادی در سطح اقتصاد که به نوعی با جهان خارج در تماس هستند از این ریسک، تاثیر میپذیرند.
ابونوری و همکاران(1391) در پژوهشی با عنوان «ارزیابی پویایی های رابطه بین نرخ ارز و شاخص سهام بورس تهران با استفاده از مدل گارچ دومتغیره» رابطهی بین نرخ ارز واقعی مؤثر و شاخص کل بازار سهام ایران را به صورت تجربی تحلیل میکند. آنها در این پژوهش به این نتیجه رسیدند که هیچ رابطه بلندمدت معناداری بین نرخ ارز واقعی موثر و قیمت سهام وجود ندارد. علاوه بر این، در این پژوهش اثر نوسانات بین بازار ارز و بازار سهام آزمون شده است. نتایج نشان داد، هر دو متغیر از نوسانات خود به طور مستقیم و غیرمستقیم اثرگذار بوده اند ولی هیچ یك از این بازارها از بازار دیگر اثر پذیری معناداری نداشته است. همچنین به دلیل وجود درجه پایینی از نوسانات همزمان در بین این دو بازار ، سرمایه گذاران می توانند با تخصیص سرمایه خود بین ارز و سهام ، ریسك حاصل از سرمایه گذاری خویش را کاهش دهند.
اصولیان و همکاران (1399) در پژوهشی به بررسی اثر نوسانات نرخ ارز بر بازدهی غیرعادی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار پرداخته شد. در این تحقیق با استفاده از الگوی خودرگرسیون با وقفههای گسترده، ابتدا شاخص کل قیمت برای شرکتها صادراتی در پایان هر دوره سه ماهه محاسبه گردید و بازدهی غیرعادی برای مجموعه شرکتها محاسبه شد. پس از محاسبه بازده غیرعادی شرکتها، متغیرهای مستقل و کنترل در مدل ARDL وارد شده و اثر متغیرهای توضیحی تحقیق بر بازده غیرعادی مشخص شد. یافته های پژوهش نشان می دهد که متغیر نوسانات نرخ ارز تاثیر مثبت و معنیداری بر بازدهی غیرعادی شرکتهای صادراتی دارد.
گل ارضی و خراسانی( 1402) در پژوهش حاضر به بررسی اثرات نرخ ارز و نوسانات آن بر بازده سهام صنعت دارو از طریق مدلهای خطی و غیرخطی طی سالهای 1384 تا 1400 پرداخته است. نتایج مطالعه نشان داد که در کوتاهمدت و بلندمدت آثار نرخ ارز بر بازده سهام صنعت دارو بیشتر از نوسانات نرخ ارز میباشد. همچنین، شوکهای منفی قیمت ارز و نوسانات نرخ ارز با بازده سهام صنعت دارو رابطه منفی و شوکهای مثبت نرخ ارز و نوسانات آن اثر مثبتی بر بازده سهام صنعت دارو دارند و بر اساس نتایج پژوهش شوکهای مثبت و منفی نرخ ارز و نوسانات آن بر بازده سهام صنعت دارو اثر نامتقارن دارد . علاوه بر این نتایج حاکی از آن است که متغیرهای کنترلی مورد استفاده در این پژوهش و متغیر کرونا اثرات معناداری در مدلهای خطی و غیرخطی بر بازده سهام صنعت دارو دارند.
ناهیدی امیرخیز (1401) در مقالهای به بررسی اثرات نامتقارن نوسانات نرخ ارز بر بازده سهام در بازار سرمایه ایران با استفاده از یک الگوی گارچ نمایی، پرداخته است. نتایج این مطالعه حاکی از آن است که نوسان نرخ ارز تأثیر معنیدار و مثبت بر روی بازدهی سهام دارد. بعلاوه به دلیل وجود درجه پایین نوسانات همزمان در بین این دو بازار، سرمایهگذاران میتوانند با تخصیص سرمایه خود بین ارز و سهام، ریسک حاصل از سرمایه گذاری را کاهش دهند.
آدیامی و ساموئل4 (2013) در پژوهشی با عنوان بررسی رابطه عبور نرخ ارز و قیمت مصرف کننده در کشور از روش تجزیه و تحلیل واریانس استفاده نمودند. آنها به این نتیجه رسیدند که قیمت مصرف کننده تأثیر مثبت و قابل ملاحظهای بر عبور نرخ ارز داشته است.
چیخ5 (2012) در پژوهشی با عنوان »عبور نامتقارن ارز در منطقه یورو « به بررسی رابطه وجود رفتار نامتقارن در عبور نرخ ارز و تورم در 12 کشور منطقه یورو و با استفاده از مدل GARCH پرداخته است. وی به این نتیجه رسید که واکنش قیمت مصرف کننده و کالای صادراتی نسبت به نوسانات نرخ ارز نامتقارن است.
ذولفقاری و همکاران (2020( در مقاله ای با عنوان تاثیر نرخ ارز بر نااطمینانی بازار سرمایه ایران با استفاده از مدل های مارکوف سویپچینگ در دوره 2013 الی 2019 نشان داده است که شواهدی از رفتار تغییر رژیم در بازار سهام ایران ارائه کرده است. همچنین نشان داده شده است که نوسانات نرخ ارز خارجی تأثیر قابل توجه و مشخصی بر عدم قطعیت در رژیم های مختلف دارد. نتایج نشان میدهد که نرخ ارز عموماً تأثیر منفی و مثبتی بر عدم اطمینان برای صنایع صادرات محور و واردات محور در هر دو رژیم دارد.
سعیدی و همکاران (2021) در مقاله ای اثرات متقارن و نامتقارن نرخ ارز روپیه اندونزی به دلار آمریکا و نوسانات آن بر قیمت سهام را با استفاده از داده های سری زمانی در دوره 2006 تا 2019 با مدل ARDL و NARDL مورد بررسی قرار داد. نتایج نشان داد که در کوتاه مدت، نرخ ارز اثر تقارنی بر قیمت سهام دارد، در حالی که نوسانات آن فاقد چنین تأثیر متقارن است. با این حال، این دو متغیر به طور نامتقارن بر قیمت سهام تأثیر می گذارند، علاوه بر این، در بلندمدت هم نرخ ارز و هم نوسانات فاقد تأثیر متقارن و نامتقارن بر قیمت سهام هستند.
شیرین پور و همکاران(2023) در مقاله ای با هدف اصلی بررسی و تحلیل تاثیر نوسانات قیمت نفت و نرخ ارز و همچنین سیاست های پولی بر عملکرد بورس اوراق بهادار تهران در دوره زمانی 1387 الی 1399 پرداخته است. نتایج برآورد مدل تحقیق با استفاده از رویکرد سوئیچینگ غیرخطی مارکوف نشان داد که نرخ ارز در هر دو رژیم تأثیر مثبت و معناداری بر بازده سهام بازار دارد. نوسانات قیمت نفت در رژیم اول تاثیر منفی و معناداری دارد و در رژیم دوم تاثیر مثبت و معناداری بر بازده سهام بازار دارد. در نهایت سهم ابزارهای پولی به عنوان شاخص سیاست پولی در تغییرات بازده سهام کمتر از 10 درصد برآورد شد.
از آنجایی که تا به حال پژوهشی در ادبیات و پیشینه موضوع به بررسی همزمان رابطه نرخ شوکهای و نااطمینانی ارزی (نوسانات ارزی) و بازدهی و شاخص قیمت سهام در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به تفکیک صنایع صادرات محور، واردات محور و بخش کشاورزی و صنایع غذایی با استفاده از مدل گارچ مرحله بعد از مدل خودرگرسیون برداری ساختاری، انجام نشده است و این پژوهش به انجام این مهم پرداخته است.
3 - روش تحقیق
جامعه آماری این پژوهش، شامل شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است. پژوهش حاضر، سه دسته صنعت موجود در بازار سرمایه جامعه آماری را شامل میشود. 1- صادرات محور شامل محصولات فولادی و فلزی شیمیایی و پتروشیمی، کاشی، معدنی پالایشی، سیمان و سرامیک. 2- واردات محور شامل خودرو و مواد و محصولات دارویی.3- صنایع کشاورزی و مواد غذایی شامل موادغذایی زراعت - قند و شکر.
با توجه به محدودیت اطلاعات کمّی در دسترس پژوهش حاضر برای دورۀ زمانی 1398-1390 که همۀ اطلاعات آماری مورد نیاز برای برآورد الگوی پژوهش در دسترس است، انجام شده است. اطلاعات مورد نیاز برای پژوهش قابل استخراج از بانكهاي اطلاعاتي و شبكه هاي كامپيوتري بوده و دادههای کمّی مورد نیاز از پایگاه دادۀ پورتال دو نهاد سازمان بورس اوراق بهادار و بانک مرکزی ج.ا.ا. بارگیری شدهاند. در بخش بعد تمامی متغیرها به تفکیک تعریف و منبع اطلاعات آماری آنها مشخص شدهاست.
در این پژوهش، برای تعیین نمونه آماری از روش حذف سیستماتیک استفاده شده است با توجه به محدودیت های اطلاعات در نهایت تعداد 165 در سه گروه شرکت های کشاورزی و موادغذایی 15 عدد، گروه صادرات محور 78 عدد شرکت، و گروه واردات محور 72 شرکت به عنوان نمونه پژوهش انتخاب شدند.
بر مبنای یافته های قبلی (پیشینه پژوهش) و تئوری های موجود، تعریف مسئله و اهداف پژوهش، فرضیات پژوهش به صورت زیر تدوین شدهاند
فرضیه اول: بین نوسانات نرخ ارز و بازده سهام شرکتهای فعال در صنعت کشاورزی و مواد غذایی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بصورت همزمان رابطه معناداري و منفی وجود دارد.
فرضیه دوم: بین نوسانات نرخ ارز و بازده سهام شرکتهای فعال در صنعت کشاورزی و مواد غذایی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران با یک وقفه زمانی رابطه معناداري و مثبتی وجود دارد.
فرضیه سوم: بین نوسانات نرخ ارز و بازده سهام شرکتهای فعال در صنایع صادرات محور پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بصورت همزمان رابطه معناداري و منفی وجود دارد.
فرضیه چهارم: بین نوسانات نرخ ارز و بازده سهام شرکتهای فعال در صنایع واردات محور پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بصورت همزمان رابطه معناداري و منفی وجود دارد.
در این پژوهش برای آزمون فرضیه های اول تا پنجم از مدل های زیر به روش الگوی واریانس ناهمسانی شرطی اتورگرسیو تعمیم یافته (GARCH) استفاده می شود.
(1) | Rit = βio + βilΔfxt+ β12Rmt + ɛit |
(2) | Rit = βio + βil'Δfxt-1+ β12Rmt+ ɛit |
که در آن:
Rit : بازده سهام شرکت i ام در دوره ي t ام؛
:DFXt نرخ تغییرات ارز؛
:DFXt-1نرخ تغییرات نرخ ارز با یک وقفه زمانی؛
: Rmtبازده شاخص بازار؛
: bioعرض از مبدا؛
: bi2حساسیت بازده سهام شرکت iام به بازده بازار؛
βil'حساسیت بازده سهام شرکت iام به تغییرات نرخ ارز همزمان؛
:ɛitتغییرات تبیین نشده سهام شرکت iام در زمان t؛
: bi¢1حساسیت بازده سهام شرکت iام به تغییرات نرخ ارز با یک وقفه میباشد.
برای اندازهگیری و محاسبهی بیثباتی نرخ ارز از الگوی واریانس ناهمسانی شرطی و تعمیمیافته (ARCH6/GARCH7) و برای اندازه گیری نااطمینانی نرخ ارز نیز از شاخص واریانس شرطی استفاده خواهد شد. در مرحله بعد از مدل خودرگرسیون برداری ساختاری (SVAR8) برای برآورد مدل تأثیر بیثباتی و نااطمینانی ارزی (نوسانات ارزی) بر بازدهی سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار (با تاکید بر صنایع کشاورزی و مواد غذایی) استفاده میشود.
الگو خود رگرسیون برداری ساختاری به منظور شناسایی ضرایب، تاکید بر اجزای اخلال سیستم دارد که به عنوان ترکیبی خطی از تکانههای برون زا در نظر گرفته میشود. در حالی که رهیافت خودتوضیح برداری بازگشتی دارای محدویتیهای روی ماتریس واریانس کواریانس اجزاء اخلال به علت استفاده از تجزیه چولسکی است.
فرآیند انجام تخمین و برآورد مدل به شرح زیر است.
در مرحله اول برای استخراج نوسانات نرخ ارز از الگوی واریانس ناهمسانی شرطی و تعمیمیافته استفاده میشود. در مرحله بعدی، برای بررسی تأثیر بیثباتی و نااطمینانی ارزی (نوسانات ارزی) بر بازدهی و قیمت سهام شرکتها از مدل خودتوضیح برداری ساختاری (SVAR) استفاده شده است. برای برآورد الگوی SVAR، ابتدا باید مدل خودتوضیح برداری یا همان مدل VAR معمولی برآورد گردد. پس از تعیین وقفه بهینه و انجام آزمونهای اعتبارسنجی مدل، با اعمال قیدهای ساختاری، توابع واکنش مبتنی بر قیدهای ساختاری تصریح میشوند. در نهایت نیز با استفاده از توابع واکنش ضربهای، آثار بیثباتی و نااطمینانی ارزی (نوسانات ارزی) بر بازدهی سهام شرکت ها ارزیابی میشود. الگوی کلی خودتوضیح برداری را میتوان بهصورت معادله (3) نشان داد:
(3) |
| |||||
(4) |
|
در رابطه ماتریسی فوق، متغیرهای بی ثباتی و نااطمینانی نرخ ارز و بازدهی و شاخص قیمت سهام (صنایع صادرات محور/ واردات محور/ صنایع کشاورزی و غذایی)،I(1) هستند به همین دلیل تفاضل مرتبه اول آنها در مدل استفاده شده است. مؤلفههای این ماتریس عبارتند از 
و 
، که هرکدام از این مؤلفهها نشاندهنده پاسخ i امین متغیر وابسته به j امین شوک ساختاری و 
نشاندهنده شوکهای ساختاری سیستم بوده و فرض میشود که دارای میانگین صفر و ماتریس واریانس-کوواریانس قطری (
) میباشند. بهمنظور شناسایی مدل جهت برآورد مدل ساختاری، یک محدودیت بر مدل تحمیل میشود.
با توجه به اینکه نرخ ارز (نرخ برابری دلار با ریال) در ایران، توسط دولت تعیین میشود و عامل اصلی نرخگذاری دولت است و بازار آزاد و همچنین واردات وصاردات به تنهایی تعیینکننده نرخ ارز در ایران نیست، و همچنین بهدلیل اینکه بخش کشاورزی اثرگذاری ناچیزی در بازار ارز دارد و عمده تأثیر در بازار ارز ناشی از صادرات فرآورده های نفتی و مشتقات آن (به عنوان تامین کننده ارز در شرایط تحریم) است، فرض شد که شوکهای بازدهی سهام در بورس ، اثری در تعیین بی ثباتی و نااطمینانی نرخ ارز در ایران ندارد. بههمین دلیل، این محدودیت بهصورت 
به سیستم معادلات تحمیل شد. با اعمال این محدودیت، معادله (10) به معادله ماتریسی (11) تبدیل میشود:
(5) |
|
که در رابطه فوق، 
و 
، بهترتیب نشاندهندهی شوکهای ساختاری وارد بر متغیرهای بی ثباتی و نااطمینانی نرخ ارز و بازدهی سهام (صنایع صادرات محور،واردات محور، صنایع کشاورزی و غذایی) هستند. متغیر بیثباتی نرخ ارز (نوسانات ارزی) از الگوی واریانس ناهمسانی شرطی و تعمیمیافته (ARCH12/GARCH13) و نااطمینانی نرخ ارز نیز از توسط واریانس شرطی نرخ ارز استفاده شده است.
4- یافته ها
ابتدا به منظور پیاده سازی الگوی واریانس شرطی سری زمانی تغییرات نرخ ارز ابتدا به بررسی مانایی داده ها پرداخته می شود. پس از آن با بررسی فرضیات مدل با استفاده از روش GARCH نتایج این مرحله خلاصه می شود.
جدول 1 بررسی آزمون مانایی تغییرات نرخ ارز14
|
|
|
| |||
|
| آماره t | مقداراحتمال | |||
|
|
|
| |||
|
|
|
| |||
-14.72878 | 0.0000 | |||||
مقادیر بحرانی آزمون | 1% level | -3.434420 |
| |||
| 5% level | -2.863225 |
| |||
| 10% level | -2.567715 |
| |||
منبع: يافتههاي پژوهش
باتوجه به جدول 1 فرض صفر آزمون رد میشود و در نتیجه سری زمانی تغییرات نرخ ارز مانا است. در این مرحله الگوی بهینه، با استفاده از اجرای مدلهای گروه GARCH با استفاده از معیارهای آکائیک و شوارتز استخراج می شود.
جدول 2 جدول بررسی الگوی بهینه از بین گروه مدل های GARCH
مدل | معیار آکائیک | معیار شوارتز | ارزیابی مدل |
ARCH(1) | 17.75562 | 17.76603 | مدل ARCH(2) |
ARCH(2) | 17.46041 | 17.47429 | |
GARCH(1,1) | 17.51912 | 17.53300 | |
GARCH(2,1) | 17.60745 | 17.62480 | |
EGARCH(1,1,1) | 17.82806 | 17.84542 |
منبع:يافتههاي پژوهش
باتوجه به جدول 2 با استفاده از مدلهای مختلف GARCH مدلARCH(2) به عنوان الگوی بهینه، شناسایی و برآورد شده است. نتایج این مدل در جدول 3 ارائه شده است.
به منظور پیادهسازی الگوی واریانس شرطی، سری زمانی تغییرات نرخ ارز با یک وقفه، ابتدا به بررسی مانایی دادهها پرداخته میشود. پس از آن با بررسی فرضیات مدل، با استفاده از روش ،GARCH نتایج این مرحله خلاصه می شود.
جدول 3 بررسی آزمون مانایی تغییرات نرخ ارز
|
|
| آماره t | مقداراحتمال |
|
|
| آماره t | مقداراحتمال |
آزمون دیکی فولر | -14.72498 | 0.0000 | ||
مقادیر بحرانی آزمون | 1% level |
| -3.434423 |
|
| 5% level |
| -2.863226 |
|
| 10% evel |
| -2.567716 |
|
منبع: يافتههاي پژوهش
باتوجه به جدول 3 فرض صفر رد میشود و در نتیجه سری زمانی تغییرات نرخ ارز با یک وقفه، مانا است. نتایج آزمون ریشه واحد برای متغیرهای مورد استفاده در مدل تحقیق در جدول 4 نشان داده شده است. براساس نتایج حاصل از جدول 4 ، تمامی متغیرهای تحیقق براساس آزمون ریشه واحد LLC در سطح مانا هستند.
جدول 4 نتایج آزمون ریشه واحد به تفکیک گروه های مورد بررسی
گروه ها | متغیرها | آماره LLC | احتمال |
واردکننده | Rit | -22.40246 | 0.0000 |
DFXt | -9.948827 | 0.0000 | |
:DFXt-1 | -9.938550 | 0.0000 | |
: Rmt | -16.33876 | 0.0000 | |
صادرکننده | Rit | -8.915048 | 0.0000 |
DFXt | -9.407987 | 0.0000 | |
:DFXt-1 | -9.407987 | 0.0000 | |
: Rmt | -22.54234 | 0.0000 | |
کشاورزی وغذایی | Rit | -9.889823 | 0.0000 |
DFXt | -9.472030 | 0.0000 | |
:DFXt-1 | -9.472030 | 0.0000 | |
: Rmt | -22.46977 | 0.0000 |
منبع: يافتههاي پژوهش
به بیان دیگر، برای تمامی رگرسیونها (متغیرها) در تمامی آزمونها، فرضیه صفر که وجود ریشه واحد را بیان میدارد، رد می شود و لذا می توان نتیجه گرفت که پسماندها در تمامی رگرسیونها، انباشته از درجه صفر بوده و احتمال ایجاد رگرسیون کاذب در مدل نهایی منتفی است.
نتایج جدول 5 نشان میدهد که نوسانات نرخ ارز و بازده سهام باهم ارتباط معنی داری ندارد، به عبارتی فرضیه اول پژوهش رد میشود زیرا ارتباط معنیداری در حوزه کشاورزی بین این دو متغیر وجود ندارد. همانطور که در این جدول مشخص است، مقادیر مربوط به بازده بازار در ارتباط با این دو متغیر بی تاثیر بوده است و با توجه به مقادیر t ، مقدارنوسانات نرخ ارز با بازده سهام معنی دار نبوده است زیرا مقدار تی استیودنت در اینجا کمتر از 1.96 است و فرض صفر مبنی بر بیتاثیر بودن آنها، رد نمیشود. در نمودار 1 نیز با توجه به ارتباط بین نوسانات نرخ ارز غیررسمی که در اینجا با عنوان غیرقابل ترسیم(noform) مشخص شده است ملاحظه میشود که ارتباطی بین دو متغیر نوسانات نرخ ارز با بازده سهام وجود ندارد.
جدول 5 نوسانات نرخ ارز و بازده سهام در شرکت های کشاورزی و موادغذایی
3 |
|
|
|
| RM | RI | نوسانات نرخ ارز |
|
|
|
|
RM(-1) | 0.000274 | 4.61E-06 | -0.160925 |
| (0.04482) | (1.3E-05) | (3.73743) |
| [ 0.00611] | [ 0.34389] | [-0.04306] |
|
|
|
|
RM(-2) | 0.027561 | 1.73E-06 | 0.170566 |
| (0.04469) | (1.3E-05) | (3.72683) |
| [ 0.61672] | [ 0.12950] | [ 0.04577] |
|
|
|
|
RI(-1) | 235.0263 | -0.138473 | -5796.608 |
| (149.744) | (0.04476) | (12487.6) |
| [ 1.56952] | [-3.09386] | [-0.46419] |
|
|
|
|
RI(-2) | -116.2101 | 0.005667 | 612.8781 |
| (149.540) | (0.04470) | (12470.6) |
| [-0.77712] | [ 0.12680] | [ 0.04915] |
|
|
|
|
نوسانات نرخ ارز (-1) | -1.99E-05 | -3.82E-08 | 0.747972 |
| (0.00050) | (1.5E-07) | (0.04206) |
| [-0.03953] | [-0.25342] | [ 17.7833] |
|
|
|
|
نوسانات نرخ ارز (-2) | -0.000132 | -2.47E-08 | -0.347665 |
| (0.00050) | (1.5E-07) | (0.04205) |
| [-0.26188] | [-0.16372] | [-8.26849] |
|
|
|
|
C | 5.956959 | -0.004821 | 587.4756 |
| (2.50385) | (0.00075) | (208.804) |
| [ 2.37912] | [-6.44231] | [ 2.81353] |
|
|
|
|
منبع : یافتههای پژوهش
نمودار 1. تابع واکنش آنی نوسانات نرخ ارز غیر رسمی با سایر متغیرهای مطرح در مدل
منبع: یافتههای پژوهش
برای آزمودن فرضیهی دوم (بین نوسانات نرخ ارز و بازده سهام شرکت هاي فعال در صنعت کشاورزی و موادغذایی پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران با یک وقفه زمانی رابطه معناداري و مثبتی وجود دارد) نیز از آزمون SVAR استفاده میشود. برای انجام آزمون با استفاده وقفههای زمانی مناسب، جدول6 ،استخراج مشده است.
نتایج جدول 6 نشان میدهد که نوسانات نرخ ارز و بازده سهام باهم ارتباط معنیداری ندارد، به عبارتی فرضیه دوم پژوهش رد می شود، زیرا ارتباط معنیداری در حوزه کشاورزی بین این دو متغیر وجود ندارد. همانطور که در این جدول مشخص است، مقادیر مربوط به بازده بازار در ارتباط با این دو متغیر بیتاثیر بوده است و با توجه به مقادیر t ، مقدار نوسانات نرخ ارز با بازده سهام، معنیدار نبوده است زیرا مقدار آماره تی استیودنت در اینجا کمتر از 1.96 است و فرض صفر مبنی بر بیتاثیر بودن آنها رد نمیشود.
در نمودار 2 نیز باتوجه به ارتباط بین نوسانات نرخ ارز غیررسمی که در اینجا با عنوان غیر قابل ترسیم(noform) مشخص شده است، ملاحظه میشود که ارتباطی بین دو متغیر نااطمینانی نرخ ارز با بازده سهام وجود ندارد.
جدول 6 نوسانات نرخ ارز و بازده سهام در شرکتهای کشاورزی و موادغذایی
|
|
|
|
| نوسانات نرخ ارز با یک وقف زمانی | RI | RM |
نوسانات نرخ ارز با یک وقف زمانی (-1) | 0.747972 | -3.82E-08 | -1.99E-05 |
| (0.04206) | (1.5E-07) | (0.00050) |
| [ 17.7833] | [-0.25342] | [-0.03953] |
نوسانات نرخ ارز با یک وقف زمانی (-2) | -0.347665 | -2.47E-08 | -0.000132 |
| (0.04205) | (1.5E-07) | (0.00050) |
| [-8.26849] | [-0.16372] | [-0.26188] |
|
|
|
|
RI(-1) | -5796.608 | -0.138473 | 235.0263 |
| (12487.6) | (0.04476) | (149.744) |
| [-0.46419] | [-3.09386] | [ 1.56952] |
|
|
|
|
RI(-2) | 612.8781 | 0.005667 | -116.2101 |
| (12470.6) | (0.04470) | (149.540) |
| [ 0.04915] | [ 0.12680] | [-0.77712] |
|
|
|
|
RM(-1) | -0.160925 | 4.61E-06 | 0.000274 |
| (3.73743) | (1.3E-05) | (0.04482) |
| [-0.04306] | [ 0.34389] | [ 0.00611] |
|
|
|
|
RM(-2) | 0.170566 | 1.73E-06 | 0.027561 |
| (3.72683) | (1.3E-05) | (0.04469) |
| [ 0.04577] | [ 0.12950] | [ 0.61672] |
|
|
|
|
C | 587.4756 | -0.004821 | 5.956959 |
| (208.804) | (0.00075) | (2.50385) |
| [ 2.81353] | [-6.44231] | [ 2.37912] |
منبع: یافتههای پژوهش
نمودار 2 تابع واکنش آنی نوسانات نرخ ارز غیر رسمی با سایر متغیرهای مطرح در مدل
منبع: یافتههای پژوهش
برای آزمودن فرضیه سوم (بین نوسانات نرخ ارز و بازده سهام شرکت هاي صادرکننده پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بصورت همزمان رابطه معناداري و منفی وجود دارد)، از آزمون SVAR استفاده میشود. برای انجام آزمون با استفاده از وقفه های زمانی مناسب ، جدول 7 استخراج شده است.
جدول 7 .نوسانات نرخ ارز و بازده سهام در شرکت های صادرکننده
|
|
|
|
| RI | RM | نوسانات نرخ ارزغیررسمی |
|
|
|
|
RI(-1) | -0.066951 | -97.47493 | -3235.121 |
| (0.04437) | (476.703) | (4594.66) |
| [-1.50889] | [-0.20448] | [-0.70410] |
|
|
|
|
RI(-2) | -0.132422 | -65.05913 | -3691.313 |
| (0.04336) | (465.800) | (4489.57) |
| [-3.05426] | [-0.13967] | [-0.82220] |
|
|
|
|
RM(-1) | 4.26E-07 | -0.002227 | -0.018125 |
| (4.2E-06) | (0.04472) | (0.43103) |
| [ 0.10229] | [-0.04980] | [-0.04205] |
|
|
|
|
RM(-2) | -4.42E-07 | -0.002111 | -0.111530 |
| (4.2E-06) | (0.04472) | (0.43102) |
| [-0.10611] | [-0.04720] | [-0.25876] |
|
|
|
|
نوسانات نرخ ارزغیررسمی (-1) | -1.77E-07 | -0.000259 | 0.702343 |
| (4.0E-07) | (0.00428) | (0.04126) |
| [-0.44333] | [-0.06059] | [ 17.0205] |
|
|
|
|
نوسانات نرخ ارزغیررسمی (-2) | 3.40E-09 | -0.000450 | -0.365985 |
| (3.9E-07) | (0.00420) | (0.04044) |
| [ 0.00869] | [-0.10736] | [-9.05092] |
|
|
|
|
C | 0.005919 | 20.64893 | 570.5029 |
| (0.00176) | (18.9148) | (182.309) |
| [ 3.36209] | [ 1.09168] | [ 3.12932] |
|
|
|
|
منبع: یافته های پژوهش
نتایج جدول 7 نشان میدهد که نوسانات نرخ ارز و بازده سهام باهم ارتباط معنی داری ندارد به عبارتی فرضیه سوم از این پژوهش رد میشود، زیرا ارتباط معنیداری در حوزه صادرکنندهها بین این دو متغیر وجود ندارد. همانطور که در این جدول مشخص است، مقادیر مربوط به بازده بازار، در ارتباط با این دو متغیر بیتاثیر بوده است و با توجه به مقادیر t ، مقدار نوسانات نرخ ارز با بازده سهام معنی دار نبوده است زیرا مقدار تی استیودنت در اینجا کمتر از 1.96 است و فرض صفر مبنی بربی تاثیر بودن آنها رد نمیشود.
نمودار3 .تابع واکنش آنی نوسانات نرخ ارز غیر رسمی با سایر متغیرهای مطرح در مدل
منبع: یافته های پژوهش
در نمودار 3، نیز باتوجه به ارتباط بین نوسانات نرخ ارز غیررسمی که در اینجا با عنوان غیرقابل ترسیم(noform) مشخص شده است ملاحظه می شود که ارتباطی بین دو متغیر نوسانات نرخ ارز با بازده سهام وجود ندارد.
به منظور بررسی فرضیه چهارم (بین نوسانات نرخ ارز و بازده سهام شرکت هاي وارد کننده پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بصورت همزمان رابطه معناداري و منفی وجود دارد) از آزمون SVAR استفاده میشود. جدول 8 تاثیر نوسانات نرخ ارز و بازده سهام را برای شرکت های وارد کننده نشان میدهد.
جدول 8 نوسانات نرخ ارز و بازده سهام در شرکت های وارد کننده
|
|
|
|
| RM | Ri | نوسانات نرخ ارز غیررسمی |
|
|
|
|
RM(-1) | 0.195252 | 0.001191 | -178.5498 |
(0.04662) | (0.00048) | (165.378) | |
[ 4.18771] | [ 2.48583] | [-1.07964] | |
|
|
|
|
RM(-2) | -0.086707 | -0.000741 | 9.716077 |
(0.04639) | (0.00048) | (164.545) | |
[-1.86909] | [-1.55537] | [ 0.05905] | |
|
|
|
|
RI(-1) | 5.867054 | -0.015204 | 40477.02 |
(4.56964) | (0.04695) | (16208.5) | |
[ 1.28392] | [-0.32381] | [ 2.49727] | |
|
|
|
|
RI(-2) | -7.342415 | -0.044393 | 24771.03 |
(4.59700) | (0.04724) | (16305.5) | |
[-1.59722] | [-0.93982] | [ 1.51918] | |
|
|
|
|
نوسانات نرخ ارز غیررسمی (-1) | -3.96E-06 | -4.31E-08 | 0.792778 |
(1.2E-05) | (1.2E-07) | (0.04167) | |
[-0.33687] | [-0.35731] | [ 19.0268] | |
|
|
|
|
نوسانات نرخ ارز غیررسمی (-2) | 9.00E-06 | -4.94E-08 | -0.324536 |
(1.2E-05) | (1.2E-07) | (0.04149) | |
[ 0.76953] | [-0.41130] | [-7.82196] | |
|
|
|
|
C | 0.660975 | 0.001186 | 502.7671 |
(0.06530) | (0.00067) | (231.630) | |
[ 10.1216] | [ 1.76737] | [ 2.17056] | |
|
|
|
|
منبع: یافته های پژوهش
در جدول 8، مقادیر داخل پرانتز انحراف معیار و مقادیر درون براکت t استیودنت را نشان میدهد. نتایج جدول 8 نشان میدهد که نوسانات نرخ ارز و بازده سهام با هم ارتباط معنیداری دارد و این ارتباط با تاثیر یک وقفه مثبت می باشد لذا فرض صفر رد می شود. همانطور که در این جدول مشخص است مقادیر مربوط به بازده بازار در ارتباط با این دو متغیر بی تاثیر بوده است ولی با توجه به مقادیر t ، مقدارنوسانات نرخ ارز با بازده سهام با یک وقفه معنی دار بوده است زیرا مقدار تی استیودنت در اینجا بیشتر از 1.96 است و فرض صفر مبنی بربی تاثیر بودن آنها رد می شود و از طرفی این ضریب مثبت و برابر 40477 که نشان دهنده ارتباط مثبت این دومتغیر باهم و معنی دار بودن این ارتباط است.
در نمودار4 ، باتوجه به ارتباط بین نوسانات نرخ ارز غیررسیمی که در اینجا با عنوان غیرقابل ترسیم(noform) مشخص شده است و ملاحظه می شود که ارتباطی هماهنگ بین دو متغیر نوسانات نرخ ارز با بازده سهام وجود دارد.
نمودار 4 تابع واکنش آنی نوسانات نرخ ارز غیر رسمی با سایر متغیرهای مطرح در مدل
باتوجه به آزمون مدل SVAR ، همانطور که مشاهده میشود ، بین نوسانات نرخ ارز و بازده سهام در بین شرکتهای وارد کننده ارتباط معنیداری وجود دارد و این رابطه مثبت می باشد ولی در سایر موارد یعنی شرکتهای صادرکننده و کشاورزی و مواد غذایی هیچ ارتباط معنی داری بین بازده سهام و نوسانات نرخ ارز در حالت معمول و بایک وقفه زمانی دیده نمی شود.
5- نتيجهگيري و پيشنهادات
نرخ ارز به عنوان معیار ارزش پول ملی هر کشور در برابر پولهای کشور دیگر بوده و می تواند، منعکس کننده شرایط اقتصادی آن کشور در مقایسه با شرایط اقتصادی کشورهای دیگر است. به بیان دیگر، قیمت نرخ ارز در هر کشوری میتواند بیانگر سطح رقابتپذیری آن کشور در بازارهای جهانی باشد، چرا که نرخ ارز به دلیل ارتباط متقابل با سیاستهای اقتصاد داخلی و خارجی و تحولات اقتصادی به عنوان یک متغیر کلیدی است. یکی از مسائل مهمی که در زمینه نرخ ارز به ویژه در کشورهای درحال توسعه موضوع بحث بوده و هست، مسأله نوسانات نرخ ارز و تأثیر آن بر عملکرد متغیرها و بخشهای مختلف کلان اقتصادی است. ازجمله بخشهای مهم اقتصادی تأثیرپذیر از نوسانات نرخ ارز، بازار سهام بوده و به طور مشخص سهام شرکتهای کشاورزی و غذایی ، و صنایع عمدتا صادرکننده و واردکننده کالاها و خدمات است که نسبت به تغییرات نرخ ارز بسیار حساس هستند. در اثر نوسانات نرخ ارز تولید و درآمد بنگاهها تغییر می کند و در اثر آن قیمت سهامشان نیز تغییر میکند. تغییر در قیمت سهام شرکتها به نوسانات شاخص کل بازار سهام که مجموعه از قیمت سهام شرکتهاست، تسری پیدا میکند. این نوسانات برای سیاستگذاران نگرانکننده است، چرا که بازار سهام وظیفه تأمین منابع بر بخش حقیقی اقتصاد را بر عهده دارد. کارایی بازار سهام و بازارهای دیگر مالی موجب تخصیص بهینه منابع کمیاب به فعالیتهای اقتصادی میشود. اقتصاددانان بر این باورند، روند تغییرات در شاخص بازار سهام و بازارهای مالی دیگر میتوانند به خوبی، بخش مهمی از تفاوت در نرخ رشد بین کشورها را نمایان سازند. برای تحقق شرایط مطلوب لازم است نوسانات نرخ ارز به عنوان عامل مؤثر بر قیمت سهام در جهت مناسب هدایت شود تا زمینه مساعدتر برای تجارت و سرمایهگذاری فراهم آید؛ زیرا تغییر نرخ ارز از کانال صادرات و واردات، هزینه کالاهای واسطهای را تحت تأثیر قرار داده، در نتیجه، قیمت سهام و بازدهی شرکتها تغییر میکند با توجه به مبانی مطرح شده، پژوهش حاضر در پی روشن ساختن این موضوع است که آیا شوکهاي ارزي بر بازدهي سهام در بورس اوراق بهادار تهران تاثیرگذار است نتایج نشان میدهد که نوسانات نرخ ارز و بازده سهام صنایع کشاورزی و غذایی باهم ارتباط معنی داری (به صورت همزمان چه با وقفه زمانی) ندارد
همچنین نتایج نشان میدهد که نوسانات نرخ ارز و بازده سهام شرکت هاي صادرکننده باهم ارتباط معنی داری ندارد به عبارتی فرضیه سوم از این پژوهش رد می شود زیرا ارتباط معنی داری در حوزه صادرکننده ها بین این دو متغیر وجود ندارد.
مضافا نتایج پژوهش نشان میدهد که نوسانات نرخ ارز و بازده سهام شرکتهاي واردکننده باهم ارتباط معنیداری دارد و این ارتباط با تاثیر یک وقفه مثبت می باشد. تاثیر پذیری صنایع واردکننده از نرخ ارز و نوسانات آن ناشی وابستگی صنایع به مواد اولیه وارداتی ( شامل نهاده های تولید و ماشین آلات و تجهیزات خارجی) است که با نرخ های بالاتر از نرخ های ارز حمایتی به تولیدکنندگان هزینه تحمیل می کند و در مقابل سیاست های ثبات و رفع تعهد ارزی بانک مرکزی به شرکتهای صادرکننده عمده منجر به عدم امکان تسعیر ارزی با نرخ های ارزی بازار آزاد و تحصیل درآمد ارزی آن های می شود که این خود به منزله قطع ارتباط تاثیر نرخ ارز و نوسانات آن بر بازده سهام آنهاست.
با توجه به نتایج پژوهش به سهامداران و اعتباردهندگان پیشنهاد میشود که به منظور اخذ تصمیمات صحیح و اصولی سرمایهگذاری در سهام شرکتها و اعطای اعتبار به نوسانات نرخ ارز به عنوان عامل مؤثر بر قیمت سهام توجه داشته باشند. در صورتی که نوسانات نرخ ارز به عنوان عامل مؤثر بر قیمت سهام در جهت مناسب هدایت گردد، زمینهی مساعدتر برای تجارت و سرمایهگذاری فراهم می گردد؛ زیرا تغییر نرخ ارز از کانال واردات هزینه کالاهای واسطهای را تحت تأثیر قرار خواهد داد، در نتیجه، قیمت سهام شرکتها تغییر پیدا مینماید. برای مثال، با کاهش ارزش پول داخلی قیمت واردات کالاهای واسطهای و سرمایهای افزایش پیدا کرده و واردات آنها کاهش پیدا می کند. در نتیجه، بازدهی سهام به خاطر کاهش سرمایهگذاری کاهش مییابد.
با توجه به نتایج این پژوهش به سرمایهگذاران در بورس اوراق بهادار پیشنهاد میشود به تأثیرات کوتاهمدت و بلندمدت تغییرات قیمتی و ارزی توجه ویژه داشته باشند و تغییرات یکباره شاخص قیمت را ملاک ارزیابی سودآوری و انتخاب سهام جدید قرار ندهند. همچنین پیشنهاد می شود این پژوهش با سایر مبانی تئوریک دیگر مانند شوکهاي نرخ تورم، قیمت نفت و قیمت طلا انجام و نتایج آن با پژوهش حاضر مقایسه گردد.
The Impact of Exchange Rate Volatility and Uncertainty on Stock Returns in Tehran Stock Exchange (Case Study: Agriculture and Food Industry)
Objectives: The fluctuations of the exchange rate as an effective contribution to the proper direction, and a more favorable opportunity to be made for trade, and your investment; for the exchange rate from canal of export and import affect the cost of export, stock prices, and returns. This research investigates the effects of volatility and uncertainty of exchange rates on the stocks return of share in cluster of export-oriented, and the import-oriented and agri-food industries.
Methods: This investigation led to a series of 165 holding companies for period of 2010-2019. The volatility measure by Generalized autoregressive conditional heteroscedasticity (GARCH) method and based model estimate by Structural vector autoregressive model (SVAR).
Results: The result shows that there is significant relationship between the exchange rate fluctuations stock return of import - oriented company but in other cases, the export- oriented and Agri-food companies there is no relationship between shares return, and fluctuations of exchange rate even by year lag.
Discussion: The impact on the exchange rate and its fluctuations on import-oriented industries is due to the dependence of the industries on imported raw materials (including inputs and machinery and equipment), which imposes costs on producers at rates higher than the supporting exchange rates, and against the stability policy of central bank of Iran leads to the impossibility of foreign exchange rates with the market exchange rates and their foreign exchange income acquisition. This policy constitutes a disconnection of the effect of the exchange rate and its fluctuations on stock returns.
Conclusion: The change in the exchange rate from the import channel will affect the cost of intermediate goods, as a result, the prices of the companies' shares will change. For example, with the decrease in the value of the domestic currency, the import price of intermediate and capital goods increases and their import decreases. As a result, stock returns decrease due to the decrease in investment.
Keywords: exchange rate, volatility, share return, stock market, uncertainty
Jel Code: Q14, O24, D8
منابع:
Aboonouri, E., Tehranchian, A., & Hamzeh, M. (2011). Long-run Relationship between the Volatility of Effective Real Exchange Rate and Industrial Return Index in Tehran Stock Exchange Market (Multivariate GARCH Approach). Economic Modeling, 6(18), 1-19 (In Persian).
Adeyemi, Ogundipe A., and Egbetokun Samuel. "Exchange rate pass-through to consumer prices in Nigeria." European Scientific Journal 9, no. 25 (2013).
Cheikh, Nidhaleddine Ben. "Asymmetric exchange rate pass-through in the Euro area: new evidence from smooth transition models." Economics-The Open-Access, Open-Assessment E-Journal 6, no. 39 (2012): 1-28.
Golarzi, G., & khorasani, M. (2023). Assay the symmetrical and asymmetrical effects of the currency rate and its fluctuations on the return of the pharmaceutical industry stock via of ARDL linear and non-linear models. Iranian Journal of Economic Research, (In press), -. doi: 10.22054/ijer.2023.71242.1157 (In Persian).
Hallafi, H. R., & Saeedi, S. N. (2012). Investigating the Dynamic Reaction between the Uncertainty of Exchange Rate and Tehran Stock Price Index. Quarterly Journal of Quantitative Economics, 9(1), 37-53. doi: 10.22055/jqe.2012.10586 (In Persian).
Nahidi Amirkhiz, M. (2022). Asymmetric Effect of Exchange Rate Fluctuations on Stock Return in the Iranian Stock Market. Computational economics, 1(2), 87-107 (In Persian).
Osoolian, M., Hassannezhad, M., & Hhokrolahnia roshan, A. (2020). Exchange rate fluctuations and reaction Tehran Stock Exchange. Journal of Investment Knowledge, 9(35), 223-238. (In Persian).
Saidi, L. O., Muthalib, A. A., Adam, P., Rumbia, W. A., & Sani, L. O. A. (2021). Exchange rate, exchange rate volatility and stock prices: An analysis of the symmetric and asymmetric effect using ardl and nardl models. Australasian Accounting, Business and Finance Journal, 15(4), 179-190.
Seifoulahi, N. and Seifoulahim H. (2021) Investigating the Mechanism of Fluctuation Exchange Rate, Oil Price and Economic Growth on the Tehran Securities Exchange. Financial Economics, 15(55), 333-353 (In Persian).
Zeinvand, A. (2015). A Study of The Effects of Asymmetry and Long-Run Memory In Volatility Between The Exchange Rate And Stock Price Returns In Iran. Quarterly Journal of Quantitative Economics, 12(2), 23-55. doi: 10.22055/jqe.2015.11882 (In Persian).
Zolfaghari, M., & Hoseinzade, S. (2020). Impact of exchange rate on uncertainty in stock market: Evidence from Markov regime-switching GARCH family models. Cogent Economics & Finance, 8(1), 1802806.
[1] Markowitz
[2] Sharp
[3] Arbitrage
[4] Adeyemi, and Samuel (2013)
[5] Cheikh (2012)
[6] Autoregressive Conditional Heteroscedasticity (ARCH)
[7] Generalized Autoregressive Conditional Heteroscedasticity (GARCH)
[8] Structural Vector Autoregressive Model
[9] Akaike
[10] Schwarz-Bayesian
[11] Hannan-Quinn
[12] Autoregressive Conditional Heteroscedasticity (ARCH)
[13] Generalized Autoregressive Conditional Heteroscedasticity (GARCH)
[14] در این پژوهش نرخ ارزغیررسمی ملاک عمل قرار گرفته است.
Related articles
-
Mutual volatility of stock price index, gold and exchange rate: MSVAR approach
Print Date : 2023-11-22 -
-
The rights to this website are owned by the Raimag Press Management System.
Copyright © 2021-2024